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長期耕耘LED燈具設計的台灣企業湯石,在故宮南院落成後,以精緻的燈光設計,照亮南台灣藝文界,並躍身為台灣博物館照明的代表,後續還接到中台禪寺、奇美博物館的照明標案,這篇文章就來分析這家小而美的隱形冠軍。


營收結構

湯石為專業LED照明公司,產品包括LED燈具、HID燈具、螢光燈具及鹵素燈具,主要應用在建築、零售展示、住宅及商業照明。

湯石的客戶主要集中在歐洲地區,包括Philips、Osram,但主要收付幣別是美元,佔比約70%,其次才是歐元,佔比約20%。因公司致力耕耘博物館照明市場,去年接到故宮本院、奇美博物館、中台禪寺標案,預期今年內銷比重會拉高 (詳見【圖一】)。

【圖一】湯石地區別營收

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產業分析

隨著歐美國家陸續禁用白熾燈泡,省電燈泡、LED燈泡在照明市場的滲透率逐漸提高,根據LED inside統計,2015年LED照明滲透率達31%,市場規模257億美元,預期2016年滲透率將提高至36%,市場規模成長至305億美元。

雖然近期原油、天然氣、煤礦價格崩跌,發電成本大幅降低,LED照明的省電優勢無法突顯,但因產品價格下滑速度相當快,2016年4月LED球泡燈價格較去年同期下滑約17%(詳見【圖二】),預期LED照明滲透率仍會持續攀升。

【圖二】LED球泡燈價格趨勢 (450~485lm = 40w白熾燈;800~850lm = 60w白熾燈)

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目前全球有幾千家燈具製造商,依專業機構IHS統計,2014年照明燈具市場前五大廠商,包括Acuity Brands、Philips、Cooper Industries、Zumtobel、Creel,合計市占率約17%。

由此可見,在照明燈具市場,單一廠商能掌握的市佔率並不高,規模經濟效益有限,小廠商不必擔心大廠商的價格競爭。此外,因產品差異化程度高,廠商享有一定程度的訂價能力,也就能享有較好的利潤空間。

經營分析

湯石致力耕耘博物館照明市場,相較於一般商業照明,博物館照明不僅要彰顯文物的歷史價值,或增添藝術品的美感,還要考慮光害對文物的破壞,設計難度高,當然也就享有較佳的利潤空間。

去年故宮南院完工打下口碑,後來爭取到故宮本院、中台禪寺、奇美博物館等標案,目前已陸續出貨,將會從Q2開始挹注營收。由於博物館標案並不是採一次性完工法,而是會分區塊進行改建,因此貢獻期會比一般工程標案更長。

在站穩ODM業務後,也開始發展品牌,目前品牌營收佔比約15%,未來將逐步提升。由於品牌需要投入較多的行銷資源,在營收未達經濟規模以前,毛利率跟代工差不多,但如果未來品牌營收佔比能提高至20~30%,毛利率就會比代工來得高。

湯石也積極進行垂直及水平整合,2014Q4入股F-大峽,跨足戶外照明市場,2015Q2又入股東林,將觸角延伸至上游光源產業。個人認為,入股東林的價值並不在於創造獲利,而是更了解LED光源的特性,提高燈具產品的設計能量。

在獲利結構方面,隨著LED發光效率進步,大瓦數燈具銷售佔比持續提高,而照明燈具市場的產品定價,主要就是依照瓦數決定,但瓦數大小對料工費的影響不大,因此產品的附加價值持續提高。另外,隨著設計經驗累積,公司開始領悟如何將產品設計成容易組裝的樣式,能提高裝配產線的運作效率,進而創造更好的利潤空間。

此外,因為照明燈具屬客製化市場,廠商很少會依照原物料價格波動調整產品售價,除非原物料價格暴起暴落,否則多數都是自行吸收。

目前湯石的原料成本,主要是金屬材、LED燈泡,合計約佔70%,因此金屬材及LED燈泡價格波動,對毛利率會有很大的影響。依此估算,湯石2016Q1毛利率達37.4%,較去年同期大幅提高9.5%,其中約有5~6%是受惠於金屬材及LED燈泡跌價。

定錨觀點

LED照明燈具市場,因客製化的特性,得以在慘澹的LED產業中享有高利潤,是門不錯的生意。然而,公司自上櫃以來,並未經歷過原物料價格長期上漲的情況,投資人可能要多加思考,若原物料價格趨勢反轉,對湯石獲利能力造成的影響程度,以及潛藏的投資風險。


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