風險警語：由於原物料報價與航運運價波動較大，財測係以當前對原物料報價及航運運價的預期進行試算，實際原物料報價及航運運價可能會大幅偏離假設，故財測僅供參考用途。此外，景氣循環股不應以本益比評價，而是須持續追蹤原物料報價及航運運價，以及歷史股價淨值比，在此提醒各位讀者留意。 回顧2016~2018年，鋼鐵產業在中國政府推動供給側改革之下，積極淘汰不具效率的老舊產能，廠商產能利用率得以回升，同時鐵礦砂價格相對平穩，產業利潤結構逐步改善。本報告將從原料端、生產端、需求端三大面向，分析2019年鋼鐵產業趨勢，以及與鋼鐵產業具高度相關性的散裝航運產業趨勢。 一、鐵礦砂市場展望 2018年，四大礦商(Vale SA、Rio Tinto、BHP Billiton、FMG)合計產量達11.4億噸(詳見【圖一】)，佔全球鐵礦砂產量約50~60%，YoY +3.8%。因四大礦商無重大擴展計畫，供給面相對平穩；而中國持續調整鐵礦砂港口庫存(詳見【圖二】)，進口量持平(詳見【圖三】)，需求面亦屬溫和，2018年鐵礦砂價格大致維持在60~80美元區間。 展望2019年，由於Vale SA在一月底發生工安事件，公司將拆除結構類似的礦場，預估年產量將減少3,000~4,000萬噸，同時Rio Tinto、BHP Billiton擴產態度不積極，FMG擴產幅度不足以彌補缺口，預期鐵礦砂供給端將會較為吃緊。此外，中國鐵礦砂港口庫存歷經一年的調整期後，近期有拉貨增溫的跡象，需求面應會較2018年強勁。 從過去鐵礦砂供給及價格的關係來看(詳見【圖四】)，在鐵礦砂減產時，價格通常會有較大幅度的彈升，故我們樂觀看待2019年鐵礦砂價格的表現，有機會站穩在90~100美元以上。 【圖一】Top-4鐵礦砂產量 【圖二】中國鐵礦砂港口庫存 【圖三】中國鐵礦砂進口量 【圖四】鐵礦砂供給與價格關係 二、全球鋼鐵市場展望 根據世界鋼鐵協會預估，2019年全球鋼鐵總需求約16.81億噸，YoY +1.4%(詳見【圖五】)，其中以亞太地區需求11.32億噸為大宗。相較2017~2018年，全球鋼鐵市場需求有降溫跡象，主要是受到中國經濟放緩疑慮加深，以及成熟國家一般住宅市場需求明顯減緩(詳見【圖六】)。此外，全球汽車銷售量在2015~2018年呈現溫和成長，但2019年恐陷入微幅衰退(詳見【圖七】)，也將拖累汽車市場對鋼鐵的需求。 【圖五】全球鋼鐵市場需求預估 【圖六】美國新屋開工(含年增率)及營建許可 (Source: Macromicro) 【圖七】全球汽車銷售量預估 2017年，儘管鐵礦砂均價較前一年度上漲23.8%，但因為全球鋼市需求強勁成長，廠商容易將成本轉嫁給客戶，維持較佳的利潤率。2018年，鐵礦砂均價小幅下滑，全球鋼市需求仍維持一定水準，廠商利潤率得以維持。然而，2019年，四大礦商總產量下滑，鐵礦砂均價看漲，但全球鋼市需求趨緩，廠商恐不易將成本轉嫁給客戶，預期鋼價雖有機會隨鐵礦砂上漲而墊高，但廠商利潤率將面臨下滑風險。 觀察近期中國流通鋼材報價(詳見【圖八】至【圖十一】)，四大鋼品熱軋、冷軋、鍍鋅、螺紋鋼，在2016~2018年報價維持年增的趨勢，2019年以來轉為年減的趨勢，顯示在終端需求趨緩的環境下，即使鐵礦砂價格攀升，鋼廠也無力將成本完全轉嫁給客戶。根據財經M平方的「中國鋼企利潤指數」(連結，需有財經M平方Pro會員資格)，也顯示2018年底以來，中國鋼企面開始臨利潤下滑的問題。 【圖八】中國流通鋼材熱軋報價 【圖九】中國流通鋼材冷軋報價 【圖十】中國流通鋼材鍍鋅報價 【圖十一】中國流通鋼材螺紋鋼報價 然而，中國政府在2016年頒布政策，要求在2020年以前，拆除不具生產效益的老舊產能1.5億噸，這項政策在2018年提前達標，同時汰除地條鋼產能1.3億噸，亦即合法、具生產效益的產能獲得額外1.3億噸的訂單，使鋼鐵業產能利用率大幅提高，結構更健康。因此，儘管2019年中國鋼鐵業面臨利潤下滑的疑慮，但我們認為，情況不會像2015年鋼鐵業景氣谷底時那麼嚴峻，建議讀者們持續追蹤中國流通鋼材報價。 而台灣中鋼的報價，基本上會隨中國寶鋼、武鋼、鞍鋼走，但因中鋼在台灣具獨佔地位，且鋼胚運輸成本相當昂貴，故報價上會相對較高一些，平衡點大概是在下游廠商嫌中鋼報價偏貴，但從海外採購又因運費成本昂貴而不划算。 中鋼(2002) 因中鋼2019Q1盤價高於亞洲同業，下游廠商接單報價失去競爭力，但在鐵礦砂進料成本大增的壓力下，2019Q2盤價仍較前一季度小漲，惟漲幅小於亞洲同業。儘管盤價止跌回穩，但考量鐵礦砂及焦煤進料成本大增，全年稅前淨利恐較去年下滑10~20%，預估2019年EPS 1.2~1.3元。 三、鎳礦市場展望 根據INSG預估，2018年全球鎳產量216萬噸，需求量226萬噸，供給缺口約10萬噸(詳見【圖十二】)。2018年鎳需求成長動能，主要來自電動車改採鎳錳鈷三元電池，隨著全球電動車銷售量持續成長，預期電動車佔鎳終端應用比重，將從2018年2.4%提高至2025年10%以上(詳見【圖十三】)。 展望2019年，儘管菲律賓政府環保政策日益嚴格，鎳土產出受到限制，但印尼政府在2018年大幅提高鎳土出口配額，印尼精煉鎳及不銹鋼產業亦逐漸成形，使2018年鎳礦供給相對充裕。然而，2019年不鏽鋼產業需求較疲軟，且不鏽鋼佔鎳消費比重約60~70%，影響甚鉅。此外，2018年中國電動車電池產業大幅擴增資本支出，開出大量新產能，導致產品售價大幅下滑，下游庫存水位也偏高，預期2019年部份成本結構較差的企業將會減少產出，導致電動車產業對鎳礦需求成長放緩。(備註：觀察電動車電池需求，參考鈷價會比鎳價更準確，因為鈷是稀有金屬，電動車電池對鈷需求的推升力道較大。) 在供需結構相對寬鬆的情況下，我們認為2019年鎳價走勢應會較為平緩，惟須留意印尼政府對鎳土出口配額的審核，以及菲律賓政府對鎳礦產出的限制，對鎳礦產出的影響。此外，LME鎳庫存量，在2018年大幅下滑，2019年應留意庫存回補需求。 【圖十二】全球鎳供需預估 【圖十三】電動車鎳錳鈷三元電池佔鎳需求比重 國內不鏽鋼業者，獲利率受鎳礦走勢影響較大，惟大成鋼主要經營美國市場，在美國對世界各國不鏽鋼課徵超高額關稅之下，市場較封閉，且大成鋼在併購Empire Resources(ERS)及美國鋁業旗下Arconic Inc.後，在鋁捲板產品實力大增，可持續關注鎳價、鋁價走勢，以及大成鋼近年併購效益。 大成鋼(2027) 在併購Empire Resources(ERS)及美國鋁業旗下Arconic Inc.後，獲得中國鋁捲板進口關稅豁免額度2.3萬噸/月，額度遠高於同業，使大成鋼在美國鋁捲板市佔率提高。然2018年美國鋁捲板在對中國進口限制下，報價與LME鋁價脫鉤，超額利潤吸引廠商自歐盟、中東......等其地地區進口，預期大成鋼在2019上半年會開始調降鋁捲板報價，以求穩固市佔率。此外，下游客戶亦開始進行庫存調節，減少對現貨市場的拉貨，以長單採購為主。預估2019年EPS 5.0~5.2元，在鋁捲板超額利潤縮小的情況下，股價與LME鎳價、鋁價的相關性可能會提高，應持續留意。 允強(2034) 儘管因印尼政府重新開放紅鎳土出口，2019年供給缺口縮小，但LME鎳庫存水位大幅下滑後，旺季仍可期待庫存回補需求，預期年度均價不會較2018年下滑太多。允強斗六二廠將在2019Q1開始投產、2019Q2達滿載，有助出貨量成長動能增溫，惟上半年因鎳價基期較高，營收成長不易，須等待下半年鎳價基期降低後才有機會重拾成長動能，預估2019年EPS 2.4~2.6元。 四、散裝航運市場展望 根據Clarkson預估，2019年船舶運力供給成長3.0%，全球乾散貨運輸需求成長2.2%(詳見【圖十四】)，散裝航運市場仍持續面臨供過於求的問題。 【圖十四】全球散裝航運運力供需預估 觀察Clarkson對各項乾散貨運輸需求的假設，認為2019年鐵礦砂運輸需求將成長0.5%，而前段提過四大礦商今年鐵礦砂產量恐較去年下滑，故我們認為這項假設有些高估，全球乾散貨運輸需求應有0.2~0.3%的下修空間，海岬型(Capesize)船舶受鐵礦砂運輸需求下滑的衝擊，將大於其他船型。 此外，Clarkson認為2019年穀物運輸需求將成長4.0%，應是反映2018年受到中美貿易戰影響，中國黃豆進口量銳減7.4%，2019年應會有庫存回補需求。但這要考慮另一個問題，從美國主要黃豆出口港波特蘭到上海，距離5,150海浬，航程16.5天；從巴西聖多斯到上海港，距離11,056海浬，航程35.4天。也就是說，儘管2018年中國黃豆進口量減少，但因航程增加115%，實際消耗了更多運力。如果2019年中美貿易戰緩和，中國政府取消對美國黃豆課徵的關稅，則黃豆雖有庫存回補需求，但航程大幅減少，實際消耗的運力是降低的，將影響到份巴拿馬型(Panamax)船舶運力需求，輕便型(Handysize)、輕便極限型(Handymax)船舶也會受到一些衝擊。 從船舶運力供給的角度來看，2019~2020年船舶交付量分別為4,000萬、3,750萬載重噸，佔全球現有總運能約4~5%。 散裝航運平均船齡(詳見【圖十五】、【圖十六】)，歷經2009~2015年的長期調整後，已大幅年輕化，目前平均船齡只有9.7年，20年以上船舶僅佔10%，尤其海岬型平均船齡只有8.4年，20年以上船舶僅佔4%，透過淘汰老舊船舶縮減運力的空間不大。 【圖十五】散裝航運船齡分布 【圖十六】散裝航運平均船齡 國內散裝航運業者，多數是自營船舶，營收及獲利會隨BDI現貨價波動；唯獨慧洋-KY主要業務則是船舶租賃，由於有合約保護，營運波動性會較其他航商緩和，且趨勢上會落後同業約半年至一年。 慧洋-KY(2637) 2019Q1 BSI低於2017、2018年同期水平，由於慧洋換約通常集中在Q1、Q2，故今年換約價格較不理想。此外，今年度只有4艘新船下水，包括2艘輕便極限型(Supramax)、2艘輕便型(Handysize)，對照現有船隊規模131艘，新船對毛利率提高的幫助不大。預估2019年EPS 2.4~2.6元，獲利較去年小幅下滑，惟股利配發率可能還不錯，可留意高殖利率題材。 新興(2605) 公司主力船型為海岬型(Capesize)，受鐵礦砂運輸需求下滑的影響較大，但VLCC運價止跌有助獲利回溫，須留意2020年低硫油新制實施後，散裝航商該如何將成本轉嫁給客戶的問題。預估2019年EPS 0.4~0.5元，考量今年淡季行情偏弱，下半年旺季不旺的機率提高，建議2019年6月再來觀察是否有波段操作的機會。 五、貨櫃航運市場展望 根據Alphaliner預估，2019年貨櫃航運運力供給成長3.2%，需求成長3.8%，供給缺口約0.6%(詳見【圖十七】)。 由於貨櫃航運業將在2020年開始實施燃油新規，航商必須使用含硫量小於0.5%的低硫燃油或輕柴油，或是加裝脫硫塔。由於輕柴油與目前船用重油價差高達200美元/噸，但在2020年以前，只有約2,000艘船舶完成安裝脫硫塔，比例低於3.5%，未加裝脫硫塔的航商可能會降低航速或調漲運價，轉嫁低硫油的高成本，前者有利控制運力供給，後者則有利已完成加裝脫硫塔的航商利潤率提高。 而中美貿易暫緩和，美國政府暫緩將2,000億美元關稅清單稅率從10%提高至25%，也有助貨櫃航運需求回溫，但近期世界各國紛紛下修經濟成長率，為下半年貨櫃航運旺季需求的重大風險。 【圖十七】全球貨櫃航運運力供需預估 而海運業強制採用脫硫塔或低硫油的趨勢，國內受惠最大的企業是台塑化，該公司柴油約佔營收20~25%，若貨櫃航商對輕柴油需求大增，導致柴油煉油利差大幅提高，將有助於整體獲利率優化。然而，各國煉油業者皆積極擴增低硫油產能，預期這項趨勢只會在2019~2020年發酵，屬短期機會財，長期來說，低硫油與船用重油的價差，仍會視海運業新增需求及煉油業者新產能開出情況，重新取得平衡。

受惠於5G基礎建設及電動車需求，第三代半導體材料氮化鎵(GaN)、碳化矽(SiC)，近年成為市場關注的焦點。這類III-V族化合物半導體的生成方式，是置放一塊基板，透過「有機金屬化學氣相沉積法」(MOCVD)或「分子束磊晶法」(MBE)，使III-V族化合物在基板上形成一層薄膜，逐漸堆積成具有厚度的磊晶片(EPI Wafer)，可以想像成洞窟中鐘乳石形成的概念，這個過程稱之為「長晶」。 其實氮化鎵並不是新材料，過去已採用藍寶石基板，廣泛應用在藍光LED上。但如果要有效降低成本，或是提高效能，就必須將基本材質改為矽(Si)或碳化矽(SiC)，因而產生矽基氮化鎵(GaN-on-Si)、碳化矽基氮化鎵(GaN-on-SiC)兩種類別，其中，矽基氮化鎵未來將應用於中高壓功率元件，例如快充接頭、車用半導體......等，而碳化矽基氮化鎵則會應用在高功率射頻元件，例如5G基地台、衛星通訊......等。此外，如果不與氮化鎵結合，以碳化矽材質製造的逆變器，廣泛應用在太陽能、電動車......等領域，缺料問題受全球產業高度關注，已爆發過多次綁料風潮。 但這些技術都還面臨許多瓶頸，至今能穩定量產的供應商不多，所以尚未大規模導入終端應用。矽基氮化鎵面臨的問題，是矽與氮化鎵的熱膨脹係數差異太大，在長晶過程中容易發生翹曲、龜裂或破裂的現象，目前只有少數業者能穩定量產6吋矽基氮化鎵磊晶片。碳化矽基氮化鎵面臨的問題，則是要取得高純度碳化矽非常不容易，且長晶所需耗費的時間非常長，過程中監控溫度的要求也很高，目前全球僅有Cree能穩定量產6吋碳化矽基板，市佔率高達70%。 以台系業者來說，環球晶目前有能力供應4吋碳化矽基氮化鎵磊晶片，6吋矽基氮化鎵磊晶片；而嘉晶目前以4吋、6吋矽基氮化鎵為主，同集團的漢磊則提供4吋、6吋晶圓代工服務。此外，台積電、世界先進也有提供6吋矽基氮化鎵代工服務(詳見「III-V族半導體產業地圖」)。但客戶希望能再往6吋、8吋發展，以利規模經濟效益，中美晶也與交通大學合作投入新世代材料開發，未來還有一段路要繼續努力。 而本次中美晶入股宏捷科一案，意味著中美晶想要擴大觸角，集團現有佈局包括： 1. 母公司以太陽能矽晶圓為主，近年受到陸系廠商競爭，本業持續虧損，但2020年7月20日保利協鑫新疆廠爆炸(參考新聞)，影響全球供給量約9%，本業營運浮現轉機。 2. 在半導體矽晶圓領域，中美晶持有環球晶股權51%，環球晶擁有12吋產能約100萬片/月，8吋產能130萬片/月，市佔率居全球第三，並積極發展SOI Wafer、氮化鎵、碳化矽新材料。 3. 在車用半導體領域，中美晶持有朋程股權約19%，並透過朋程間接持有茂矽股權18%。朋程在全球車用發電機整流二極體具領導地位，市佔率近60%，近期朋程陸續將車用整流二極體轉單茂矽，並合作開發IGBT模組，瞄準電動車市場，預計2021年投產。 4. 在基板領域，中美晶持有兆遠股權約43%，主要生產藍寶石基板，為藍光LED的關鍵材料；近期兆遠也切入砷化鎵(GaAs)基板製造，初期以紅光LED練兵，未來將投入光通訊、射頻領域，預計2021年底前會有首款射頻晶片產品出貨。 5. 在半導體材料領域，中美晶持有台特化股權約30%，專供半導體製程用特殊氣體。 由於旗下兆遠切入砷化鎵基板製造，環球晶也積極發展碳化矽基氮化鎵磊晶片，未來瞄準的終端應用就是射頻領域，但集團內並沒有相關廠商，故入股宏捷科就成為完成佈局版圖的最後一塊拼圖。未來宏捷科可提供砷化鎵晶圓代工的經驗，協助兆遠的砷化鎵基板在射頻晶片領域盡快取得認證，同時環球晶也可與宏捷科結盟，開發碳化矽基氮化鎵在射頻晶片領域的應用。但目前為止，碳化矽基氮化鎵的應用領域並不廣，主要是在5G基地台上，全球技術領先的穩懋，碳化矽基氮化鎵營收佔比也只有5%以下，宏捷科則需要更長的時間才能看到貢獻度。 以中美晶集團現有的佈局來看，短期(1年內)發展值得期待的是保利協鑫新疆廠爆炸後，可能誘發太陽能產業短暫缺料，多晶矽價格可望攀升，帶動本業虧損減少或轉虧為盈。中期(1~3年)發展值得期待的是2022~2023年，全球矽晶圓供過於求逐漸緩解，且朋程與茂矽合作IGBT模組開始量產，在客戶端的導入進度逐步看到成果。長期(3年以上)發展才會看到兆遠砷化鎵基板及環球晶碳化矽基氮化鎵的發酵。

本篇為2019年1月23日提供給「基本/加值版會員」的定錨獨家產業報告，非當前最新看法，若您希望能即時收到更多定錨獨家產業報告，可以參考「訂閱方案」(連結)，以每個月199/399元的價格訂閱「基本/加值版會員」。 在「2019年5G通訊產業趨勢」上，我們提到低軌道衛星與5G產業的關聯性，並指出昇達科、台揚、宏觀將受惠低軌道衛星商機，本篇就來針對這個議題進行補充。 全球低軌道衛星市場規模約有2,610億美元(截至2016年底)，美國佔據一半以上的產值，具有舉足輕重的地位。過去，衛星服務市場主要專注在衛星電視，但受到網際網路普及率提高影響，全球TV出貨量成長趨緩，影響到解碼衛星電視訊號的低雜訊降頻器(LNB)，以及解碼數位電視訊號的數位機上盒(STB)的市場需求，供應鏈近年獲利表現平淡。 然而，在5G時代，低軌道衛星通訊很可能會跟5G基地台形成互補，將5G基地台難以覆蓋的區域，如高山、沙漠、海洋......等，納入通訊範圍內。 因此，新興衛星運營商，如Space X、OneWeb、Telesat，計畫在未來幾年內大量發射衛星，向全球提供衛星通訊服務。其中，Space X已獲得FCC核准，發射低軌道衛星4,425顆、超低軌道衛星7,518顆，將在2027年以前完成佈署；而獲得日本軟銀投資的OneWeb，也計畫在未來幾年發射2,720顆衛星，並在2022年開始提供衛星通訊服務。 市場估計，目前全球商業化衛星數量約1,700~1,800萬顆，未來十年內將成長至1.7~1.8萬顆；而前端設備市場規模，將從2015年40億美元，成長至2020年70億美元、2026年250億美元，年複合成長率超過20%。 與低軌道衛星商機有關的台系廠商，包括LNB/STB射頻晶片設計業者宏觀，微波元件業者昇達科，高頻微波通訊基板業者新復興、衛星通訊設備業者台揚......等。 台揚(2314) 台揚為國內受惠低軌道衛星商機程度最高的公司，營收約有80%來自微波通訊設備，主要客戶為歐美電信營運商、衛星頻道業者、系統整合商。近年受到雲端影音服務業者(OTT)興起，解碼衛星電視訊號的低雜訊降頻器(LNB)，以及解碼數位電視訊號的數位機上盒(STB)市場受到衝擊，致使營收成長動能放緩。2018年在小型地面衛星站(VSAT)業務強勁成長帶動下，營收達79.9億元，YoY +5.5%，但受到被動元件漲價影響，毛利率大幅下滑，預估EPS僅0.25~0.3元，較2017年0.73元衰退。 近期台揚積極與低軌道衛星營運商合作，開發小型地面衛星站的通訊設備產品，並切入OneWeb供應鏈。儘管2019年貢獻度仍低，但仍可受惠被動元件跌價、成本結構改善，並期待2022~2023年低軌道衛星商機爆發。 昇達科(3491) 昇達科為微波元件供應商，主要客戶包括電信設備商，如Ceragon、華為、Ericsson、NEC......等。2018年開始出貨VSAT前端射頻元件，切入多家知名廠商供應鏈，包括美國G客戶南亞標案訂單，以及與台揚合作供貨OneWeb衛星通訊設備，預期2019年美國G客戶南亞標案訂單營收貢獻將從2,000萬元提高至1.0~1.2億元，OneWeb訂單也可望在2020年開始挹注營收。 今日昇達科公告自結獲利，2018年EPS 3.93元，受惠新興市場4G-LTE滲透率持續提高，低軌道衛星市場快速成長，以及5G基地台毫米波/微波通訊設備需求，預期2019年營收YoY +10~15%，EPS 4.8~5.2元。 宏觀(6568) 宏觀主要產品包括TV Silicon Tuner、STB前端射頻晶片、衛星通訊LNB前端射頻晶片(客戶包括台揚)，近年TV市場成長動能平淡，使得TV Silicon Tuner與STB前端射頻晶片業務動能平緩，但Twin/Quad LNB成長動能強勁，且晶片設計從discrete元件朝向SoC化，有助產品ASP及毛利率提升。 由於LNB前端射頻晶片成長動能強勁，而TV、STB產品營收將維持平穩，預期2019年營收YoY +10~15%。 新復興(4909) 新復興為微波通訊基板製造商，在LNB板全球市佔率達80%，近年受到OTT業者影音服務興起，壓縮TV、STB市場空間，相關供應鏈業績表現平淡。然公司帳面每股淨現金(現金/約當現金扣除總負債)價值約16.10元，每股淨流動資產約20.00元，股價目前在19.00~20.00元附近，評價非常便宜，下檔風險極低，並將受惠未來低軌道衛星建設商機。

在2018年6月，我們陸續在台北、台中、台南舉辦LINE群錨粉專屬茶會，當時提到2018下半年有三大機會： 1. 新款iPhone上市，供應鏈迎接旺季 2. NVIDIA新顯卡上市，板卡廠營運增溫 3. 散裝旺季來臨，BDI指數走強 關於第一點，我們在「定錨產業週報 2018/9/16」指出，因定價過高、創新不足，舊機種降價反而更具吸引力，預估2018下半年新款iPhone出貨量，將從8,500萬支下修至8,000萬支，儘管短期內因果粉信仰，預售數字仍會開得不錯，有機會帶動股價反彈，但中長線仍應持保守態度。如我們的預期，因新機備貨量低於預期，蘋概股後續表現並不理想。 關於第二點，我們在2018年10月5日發表「技嘉(2376)：法說會報告」指出，目前顯卡廠前一代Pascal產品庫存水位約3~5週，遠高於過去新產品上市前的1~2週，預期2018Q3將面臨庫存減損，毛利率承壓，也有可能會影響到新產品的銷售動能。目前我們仍維持原先看法，實際情況則要到2018年10月營收公布後，才能獲得驗證。 關於第三點，BDI指數在2018年6~7月確實有一波反彈，儘管BCI指數在2018年8月觸頂後回檔整理，但BPI、BSI指數接棒演出，散裝航運族群也成為這波股災中的資金避風港。 這波BDI指數走強，除旺季效應外，主要有三項原因： 1. 近年航商造船態度保守，新增運力獲得控制 根據Clarkson統計，2018年散裝航運市場供給成長率達2.9%，需求成長率達2.7%，供需大致平衡(詳見【圖一】)。 【圖一】散裝航運市場供需成長率 由於目前新、舊船舶價格差距達30%以上，航商會較傾向購買二手船舶，而非建造新船，致使新造船訂單(Order-book)佔總運能比例維持在低檔，預期未來2~3年內，散裝航運市場新增運力有限。 2. 環保法規趨嚴，航商加速汰換老舊船舶 國際海事組織將在2020年實施新環保法規，船舶燃油含硫量限制從3.5%降至0.5%，並強制加裝壓艙水系統。 這套法規的實施，航商有三種方式因應： 1) 建造新型環保船：未來航商造船趨勢，勢必走向環保船型，導致新造船成本墊高，降低航商投資意願。 2) 加裝脫硫器：以目前運價推估，加裝脫硫器的回本期間約為3~5年，因此對於較年輕的船舶，航商應會選擇加裝脫硫器。 3) 採用低硫油：對於年齡較高的船舶，航商沒有足夠的時間回收成本，可能會採用低硫油來因應，並在船舶屆齡淘汰後，再建造新型環保船替代。 因此，我們可以期待在2020年，航商將有一批老舊船舶將會拆解，壓抑運力供給成長率。 3. 中國環保政策趨嚴，以海外礦取代國內礦 由於中國本土生產的鐵礦砂品項較低，在環保政策趨嚴之下，中國鋼廠開始用巴西高品項鐵礦砂取代本土礦。 另一方面，中國鋼廠也持續以海外煤取代本土煤，又因北韓在2016年遭美國制裁，中國鋼廠在2017年開始用澳洲煤取代北韓煤，航程從500~600海浬提高至4,000海浬。據統計，2016年中國向北韓進口煤炭2,200~2,300萬噸，2017年降至500萬噸以下，同期中國向澳洲進口煤炭，從7,500~7,600萬噸，提高至8,300~8,400萬噸。 原先市場認為，中美貿易戰將衝擊散裝運力需求，但實際上，中國向巴西進口大豆所需的航程更長，且巴西自產大豆無法滿足中國需求，也要額外向美國採購，再轉銷往中國，反而提升對Supramax、Panamax的運力需求，因此今年穀物旺季對運價的提振效果特別明顯。 在強勁的基本面支撐下，儘管全球經濟面臨逆風，BDI指數還是維持高檔，短期內仍不看淡，加上電子產業景氣明顯走緩，散裝航運族群自然成為法人資金停泊的避風港。 然而，近期中美貿易戰持續升溫，已開始影響到中國市場內需，尤其房市景氣走緩及取消預售屋制度，勢必影響到鋼鐵需求。而美國聯準會升息步調確立，新興市場經濟體皆面臨資金外流的問題，也很可能會成為「一帶一路」政策的推行阻力。展望未來，散裝航運旺季已進入尾聲，也要持續留意中國對海外鐵礦砂、煤礦的拉貨力道，提防需求走緩的風險。