台積電(2330):法說會報告

2023-07-20

定錨觀點

2023Q2受到PC/NB、Smart Phone市場庫存調整影響,導致產能利用率持續下滑,營收、毛利率皆較前一季度衰退。展望2023Q3,儘管客戶庫存水位逐漸恢復健康,但總體經濟環境依舊嚴峻,終端需求持續疲軟,導致客戶下單態度保守,產能利用率回升幅度低於原先預期。近期受惠於AI伺服器建置熱潮,目前AI相關晶片營收佔比約6%,未來幾年營收CAGR達50%以上,預估2027年營收佔比達11~13%,公司將擴充CoWoS封裝產能一倍,以改善產能供不應求的情況。美國Arizona新廠因面臨缺工問題,導致建廠進度延宕,量產時程從2024年底遞延至2025年;日本熊本廠N12/16、N22/28製程將於2024年正式量產;歐洲廠仍在評估階段。

營收結構

法說會簡評

1. 2023Q2營收156.8億美元,符合前次財測區間152.0~160.0億美元;折合新台幣4,808億元,QoQ -5.5%、YoY -10.0%,營業毛利2,602億元(GM=54.1%),營業利益2,020億元(OPM=42.0%),稅前淨利2,316億元,稅後淨利1,969億元,EPS 7.59元。

a. 受到PC/NB、Smart Phone市場庫存調整影響,導致產能利用率持續下滑,以終端應用別來看,HPC、Smart Phone、IoT營收皆較前一季度衰退,消費性電子、車用電子則較前一季度成長。

b. 毛利率54.1%,稍優於前次財測區間52.0~54.0%,主要受惠於新台幣匯率貶值,以及公司積極進行成本樽節,抵銷產能利用率下滑的負面影響。由於N3製程尚未正式出貨並貢獻營收,並未對本季毛利率造成影響。

c. 2023年資本支出維持在320~360億美元,但可能會較貼近下緣,其中,70~80%用於先進製程、10~20%用於成熟特殊製程,剩下用於先進封裝。經營層表示,近期受惠於AI伺服器需求強勁,CoWoS封裝產能供不應求,目前規劃將擴充產能一倍,以滿足客戶需求。

i. 定錨認為,先前提到2024年底CoWoS封裝產能達2.5萬片/月,已獲得公司證實,並維持先前預估,2025上半年進一步擴產至3.0萬片/月。

ii. 根據定錨研調,由於台積電CoWoS封裝產能供不應求,NVIDIA近期積極尋找第二供應商,目前已確定將部份訂單委外聯電、Amkor,未來也可能會尋求Samsung、矽品支援,但台積電訂單分配仍將高達80%。

2. 展望2023Q3,財測營收區間167.0~175.0億美元,假設USD/TWD=30.8,預估毛利率區間51.5~53.5%,營業利益率區間38.0~40.0%。

a. 儘管客戶庫存水位逐漸恢復健康,但總體經濟環境依舊嚴峻,終端需求持續疲軟,導致客戶下單態度保守,產能利用率回升幅度低於原先預期。經營層預估,2023年全球半導體產值維持YoY -4~6%,晶圓代工產值從YoY -7~9%下修至YoY -14~16%,台積電財測營收目標從YoY -4~6%下修至YoY -10%,並維持長期營收CAGR 15~20%、毛利率53.0%目標。

i. 經營層表示,5G、HPC、AI將推動半導體產業持續成長,台積電除了在先進製程維持領導地位,也將受惠於客戶擴大委外代工,營收成長幅度可望持續優於產業平均。定錨認為,這項資訊隱含Intel分拆晶圓代工事業以後,未來有可能會加深與台積電的合作關係。

ii. 近期市場謠傳Intel將放棄「Intel 20A」製程,將下一代消費性CPU ── Arrow Lake委外台積電N3製程代工,但並未獲得Intel經營層證實,且Intel經營層仍強調公司在「Intel 20A」、「Intel 18A」進度良好,只能持續關注後續發展。

b. N3系列製程將於2023下半年正式開始出貨,並將分別對2023Q3、2023Q4毛利率造成2~3%、3~4%負面影響,以往新製程量產對毛利率造成負面影響將延續6~8個季度,但N3系列製程因複雜度提高,首年對毛利率的負面影響較N7、N5系列製程更大,且延續期間也會更長,亦即2024~2025年毛利率皆持續面臨挑戰。

i. 經營層表示,2024年N3製程對毛利率造成負面影響約3~4%,改良版N3E製程將於2023年底前量產,良率將顯著提升,成本結構也大幅優化。定錨認為,儘管2024年N3系列製程良率提升、產能規模爬坡,有助於提升N3系列製程毛利率,但因2024年N3系列製程營收貢獻度大幅提升,導致對整體毛利率的負面影響仍維持在3~4%,預期2025下半年N3系列製程毛利率將逐漸趨近公司平均值。

ii. 根據定錨研調,N3系列製程仍持續面臨客戶導入進度緩慢的問題,2023下半年僅Apple A17 Bionic、M3晶片採用,且Apple近年開始採取高低階機種晶片差異化策略,相較於以往iPhone新機備貨量9,000萬支全部採用最新製程,2023年iPhone 15預計只有5,000萬支新機採用N3系列製程;2024年除了Apple A18 Bionic、M4晶片持續採用N3系列製程,將新增Qualcomm Snapdragon 8 Gen 4,但AMD、NVIDIA、聯發科並不會在2024年導入N3系列製程。

iii. 定錨認為,相較過去N7、N5系列製程,N3系列製程產能爬坡速度較緩慢,相關供應鏈如鑽石碟、再生晶圓的受惠程度,也會需要更長的時間逐步發酵。

c. 經營層表示,AI相關晶片營收佔比約6%,未來幾年營收CAGR達50%以上,預估2027年營收佔比達11~13%。

i. 定錨概估,2023年NVIDIA A100、H100合計出貨量約180萬套,2024年將成長至330萬套,將貢獻台積電營收約4~5%;AMD MI300將於2023年底開始少量出貨,2024年正式放量,將貢獻台積電營收約1%;此外,Google TPU、Amazon Inferentia 2、Tesla FSD......等ASIC晶片出貨量也將持續成長,將貢獻台積電營收約2~3%。

ii. 台積電AI相關晶片營收CAGR目標顯著低於市場共識,主因經營層認為近期AI伺服器建置熱潮屬短期現象,並不能視為長期展望,給予較保守的假設。定錨認為,雲端服務商訓練演算法的最終目的,仍是要提供實質服務並創造營收,故未來通用伺服器需求仍會回歸正常,並與AI伺服器之間維持一個穩定的比值。換句話說,2023~2024年AI伺服器成長動能高於長期平均值,通用伺服器則低於長期平均值,且最終都會面臨鐘擺效應。

d. 經營層表示,未來數年資本支出將維持平穩,美國Arizona新廠因面臨缺工問題,導致建廠進度延宕,量產時程從2024年底遞延至2025年;日本熊本廠N12/16、N22/28製程將於2024年正式量產;歐洲廠仍在評估階段。

e. 經營層表示,N2製程電晶體密度提升約10~15%,將採用GAA結構,相較前一代N3製程,效能、功耗改善幅度低於N3之於N5,預計2025下半年推出、2026年量產,已有HPC、手機晶片確定導入。定錨認為,經營層對於N2製程量產時間點的說法,明顯較先前更保守,意味著N2製程同樣面臨客戶導入進度緩慢的問題,NVIDIA、AMD、Qualcomm、聯發科很可能會等到2027~2028年才導入N2製程。

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台積電於2018年4月19日召開2018Q1法人說明會,向投資人報告2018Q1營運概況、2018Q2營運展望,以及7nm製程研發進度。 營收結構 應用別營收: 製程別營收: 法說會簡評 1.2018Q1營收2480.8億元,QoQ -10.6%、YoY +6.1%,營業毛利率50.3%、營業利益率39.0%,EPS 3.46元,符合財測均標。 a. 從應用別來看,因iPhone 8/8+、iPhone X銷售成績不如預期,Communication應用營收佔比驟降,但PC應用受惠挖礦機急單挹注,營收佔比提高;從製程別來看,iPhone 8/8+、iPhone X採用的A11 Biotec晶片以10nm投片,挖礦機ASIC主要以12nm (16nm改良版)、22nm (28nm改良版) 投片。 b. 營業毛利率50.3%,較上一季度小幅上升0.3%,主要是16nm、28nm成熟製程佔比提高,成本結構轉佳,但新台幣匯率走強抵銷部份貢獻。 c. 董事會通過配發現金股利8元,以今日收盤價244.5元計算,殖利率約3.3%,未來經營層會考慮持續提高現金股利配發率。 2. 展望2018Q2,在USD/TWD=29.2的假設下,預估營收2,278~2,307億元,QoQ -7.0~8.2%,YoY +6.5~7.9%,營業毛利率區間47.0~49.0%,營業利益率區間35.0~37.0%,低於市場預期。 a. 受到iPhone X訂單驟降,以及虛擬貨幣崩盤、挖礦熱潮退燒影響,2018Q2營收展望低於外資圈最悲觀預估,驗證定錨研究團隊在《Money錢》雜誌2018年4月號的看法,虛擬貨幣的價格波動,會對半導體產業景氣造成一定程度的影響。 b. 毛利率展望下修,主要反映營收成長力道轉弱,產能利用率下滑,折舊費用佔比相對提高,且矽晶圓逐季調漲報價,也在材料成本端持續造成壓力。此外,近期iPhone零組件供應鏈陸續傳出提前備貨的消息,不排除是7nm提前在2018Q2季末開始量產,因初期良率不佳,對毛利率造成影響。 c. 定錨站長在2018年1月21日直播「HPC需求熱,台積電怎麼看?」(加值版會員可回顧直播影片存檔),提到市場普遍預估台積電在2018H2毛利率仍可守穩在50.0%以上,看法過度樂觀,忽略矽晶圓漲價、7nm毛利率較低……等影響,目前我們仍維持這項看法在新台幣匯率波動不大的假設下,預期2018Q3營業毛利率區間持續下滑至46.0~48.0%。 d. 相較於Samsung直接導入7nm EUV製程,台積電先以多重曝光的方式達成7nm製程,關鍵在於EUV機台每小時晶圓產出效率,目前ASML供應EUV機台生產效率已達140片/hr,遠低於DUV最新型機台生產效率6,000片/hr,台積電採過渡製程的量產策略應為正確決定。 e. 據業內人士透漏,7nm EUV機台多為租賃模式,按投片數抽成,亦即產能利用率提高對於毛利率的貢獻度也非常有限,且良率拉升不易,推估此製程毛利率難有較大幅度的改善。 3. 雖然HPC需求持續成長,但虛擬貨幣退燒、手機市場需求疲軟,影響到半導體產業需求,預估2018年營收預估YoY +10% (以美元計價),僅達前次預估值低標。 a. 預估2018年半導體 (不含記憶體) 產值YoY +5%,達前次預估值低標;晶圓代工產值YoY 8%,低於前次預估YoY +9~10%。 b. 上修2018年資本支出至115~120億美元,主要用於擴充光罩及EUV預付設備款,有可能是反映EUV設備生產效率提升進度不如預期。 c. 定錨研究團隊原先預估台積電2018年EPS 14.2元,目前下修至13.4元,若新台幣匯率走貶,業績表現有可能會優於預期,但也要考量資金撤出對權值股評價下修的影響。

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2018-04-19

大立光(3008):2017Q4法說會簡評

大立光於2018年1月11日召開2017Q4法人說明會,向投資人說明2017Q4營運概況、2018Q1營運展望,以及玻塑混合材質Hybrid鏡頭的未來趨勢。 營收結構 10M+ 70~80%、8M 10~20%、5M 10~20% 法說會摘要 1. 2017Q4營收160.88億元,QoQ +8%、YoY +2%,營業毛利115.33億元(GM=71.4%),營業利益100.54億元(OPM=62.5%),稅前淨利102億元,稅後淨利86.08億元,EPS 64.18元,低於市場預期。 a. 2017年營收531.27億元,YoY +10%,營業毛利368.57億元(GM=69.4%),營業利益320.97億元(OPM=60.4%),稅前淨利319.61億元,稅後淨利259.76億元,EPS 193.66元 b. 2017年12月營收年增率已由正轉負,顯示iPhone X銷售成績非常差,買氣提前降溫,市場原先預期2018Q1 iPhone X出貨量3,000~3,500萬支,目前看來下修機率大,應會落在2,500萬支附近 c. 2017Q4毛利率較2017Q3提高,優於市場預期,主要是受惠營收規模擴增,產品組合則差異不大,對於新廠及雙鏡頭產品的良率也還不甚滿意。 2. 展望2018Q1,預期1月、2月營收將持續走跌,不排除較去年同期衰退,3月應會較2月回升,但不一定會較去年同期成長,反映iPhone X銷售成績不佳,以及中國品牌面臨庫存調整期。 a. 公司在7P鏡頭已準備完成,隨時可以配合客戶出貨,但2018年應該還是以Design-in為主,實際採用的機種應該很少。 b. 隨著Smart Phone市場成長趨緩,加上關鍵零組件價格持續上漲,品牌廠獲利面臨壓力,導致高階機種鏡頭規格升級速度放慢,且中階機種導入高規格鏡頭的趨勢也放緩。 c. 大立光的競爭優勢在於產能龐大、良率高、供貨穩定、技術領先,若手機鏡頭規格升級速度放慢,大立光的技術優勢就無法突顯。 3. 近期市場擔憂玻塑混合材料Hybrid鏡頭未來會逐步取代全塑膠鏡頭,但塑膠鏡頭在光學表現上仍領先Hybrid鏡頭,此擔憂應屬市場多慮。 a. 一般來說,鏡頭廠商會以黑白對比的清晰度,來判別鏡頭品質的優劣,目前塑膠鏡頭的表現還是比Hybrid鏡頭來得好。 b. 儘管玻璃本身的光學性質優於塑膠,在單片鏡頭的狀況下,玻璃鏡頭透光度比塑膠鏡頭高;但在多層堆疊的狀況下,製程難度大幅提高,玻璃鏡頭難以維持穩定品質,會抵銷材料性質的優勢。 c. 先前市場認為,3D Sensing模組內含雷射元件VCSEL,工作溫度較高,不利塑膠鏡頭發揮;但實際上,大立光已推出全塑膠鏡頭搭配特製VCM的解決方案,適用於3D Sensing的工作溫度,成本較Hybrid鏡頭便宜,良率也更好,品牌廠不見得願意採用Hybrid鏡頭。 d. 目前看來Hybrid鏡頭的機會,在於工作溫度更高的車用鏡頭模組,這塊市場確實非大立光強項。

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2018-01-15

台積電(2330):2019Q1法說會簡評

營收結構 法說會簡評 1. 2019Q1營收2,187億元,QoQ -24.5%、YoY -11.8%,毛利率41.3%,營業利益率29.4%,EPS 2.37元。 a. 本季發生光阻劑原料瑕疵事件,衝擊營收及毛利率表現,公司於2019年2月15日發布重訊,下修財測營收至2,160~2,190億元,毛利率41.0~43.0%,營業利益率29.0~31.0%,實際結果符合調整後財測區間。 b. 受到iPhone及Android品牌砍單影響,先進製程(16nm以下)產能利用率下滑,對毛利率負面影響約4.0%,再加上光阻劑事件對毛利率負面影響約2.6%,導致毛利率較前一季度大幅降低6.4%。這項趨勢再次證明我們在「台積電(2330):2018Q1法說會簡評」提出的看法,7nm良率提升不易,且設備投資金額昂貴,將對台積電毛利率造成結構性影響。 2. 展望2019Q2,在USD/TWD=30.85的假設下,財測營收區間2,330~2,360億元,毛利率43.0~45.0%,營業利益率31.0~33.0%,推算EPS約2.50元。 a. 受惠Data Center需求回溫、華為回補庫存需求,以及光阻劑事件影響產品將在本季補出貨,高速運算(不含加密貨幣)營收QoQ +10~20%,智慧型手機營收QoQ +5~10%。 b. 7nm良率較差、產能利用率偏低,仍會持續影響2019Q2毛利率,但稀釋程度有較前一季度小幅改善。 c. 目前IC Design公司庫存天數仍較季節性水準高出10天以上,但樂觀預期2019Q2季末會回歸正常水準。 3. 2019年全球半導體(不含記憶體)產值YoY +1%,晶圓代工產值YoY Flat,台積電表現可望優於產業平均值,儘管2019年營運較疲軟,但仍維持2017~2021年營收CAGR=5~10%的目標不變。 a. 2019H1營收YoY -5.9%,若全年營收要保持微幅成長,則2019H2營收目標YoY +7~10%。定錨認為,由於今年度iPhone備貨量僅7,000~7,500萬支,低於去年同期8,000~8,500萬支,而華為備貨時間點主要落在Q2,儘管Smart Phone矽含量仍在增加,仍不足以支撐下半年成長。台積電對下半年的樂觀展望,是基於CPU市佔率轉移及5G基礎建設對FPGA的強勁需求(補充資料連結),未來須密切關注AMD、Xilinx法說會釋出的資訊。 b. 依終端市場區分,展望如下: i. 智慧型手機營收YoY +5~10%,定錨認為,華為市佔率提高及庫存回補需求,應該是2019Q1原財測73~74億美元,受光阻劑事件影響5.5億美元後,財測僅下修至70~71億美元的主因,但下半年Apple市佔率下滑,備貨量減少,貢獻度會降低。 ii. 高速運算(不含加密貨幣)營收YoY +5~10%,產品包括AI、Server、CPU、GPU、FPGA......等,主要受惠於AMD轉單台積電,以及5G基礎建設對FPGA的強勁需求,主要貢獻時間點將落在下半年,並有助於先進製程產能利用率明顯回溫,預期7nm營收佔比將在下半年達30%以上。 iii. IoT營收YoY +10~20%。 iv. 車用半導體營收YoY -0~5%,與英飛凌(Infineon)下修財測互相呼應 (參考「英飛凌下修財測,車用半導體展望蒙塵」獨家產業報告),反映受到全球汽車銷售量下滑,以及中國減少對新能源車的補貼,導致車用半導體市場需求不如預期。 vi. 消費性及其他產品營收YoY -3~7%。 c. 經營層樂觀認為,隨著7nm製程學習曲線推進,對毛利率的負面影響逐漸淡化,且在AMD、Xilinx訂單挹注下,產能利用率可望明顯回溫,樂觀預期下半年毛利率可望回升至50%以上。 4. 資本支出維持在100~110億美元,7nm+(EUV)製程將在2019Q2開始量產,並推出6nm製程,5nm製程2019Q2風險性試產、2020年商業化量產的目標不變。 a. 7nm+(EUV)製程將在2019Q2量產,但今年營收貢獻度低於10億美元,由於這代製程在今年應該只有Apple會使用,再次驗證iPhone備貨量非常少。 b. 藉由試產中的7nm+(EUV)製程所獲得的新能力,推出6nm製程,由於這代製程是7nm製程的優化版本,不僅能提高電晶體密度18%,且設計邏輯高度相容,可大幅縮短客戶從設計到量產所需的時間,預計2020Q1試產、2020下半年放量。 c. 5nm製程電晶體密度將較7nm製程提升80%,並擁有更好的功耗表現,多數採用7nm製程的客戶應該都會轉換至5nm製程。經營層表示,由於5nm製程學習曲線的斜率較7nm製程更為緩和,量產初期也會對毛利率造成負面影響,且影響期間可能會較7nm製程更長,估計約需7~8季的時間才能回升至與公司平均值相當(7nm製程約花費了5~6個季度)。

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2019-04-20

聯發科(2454):2018Q2法說會簡評

聯發科於2018年7月31日舉行2018Q2法人說明會,向投資人說明2018Q2營運概況、2018Q3營運展望,公司近期在行動運算晶片市場頗有斬獲,Helio P60獲中國一線手機品牌廠採用,ASIC、智慧語音晶片……等產品也維持強勁成長。 營收結構 行動運算平台(Smart Phone、Tablet)37~42% 成長型產品(IoT、PMIC、ASIC……等)25~30% 成熟型產品(TV、Feature Phone、DVD……等)25~30% 法說會摘要 1. 2018Q2營收604.81億元,QoQ +21.8%、YoY +4.1%,營業毛利231.12億元(GM=38.2%),營業利益40.92億元(OPM=6.8%),稅前淨利87.57億元,稅後淨利74.97億元,EPS 4.75元。 a. 2018Q2營收優於財測區間,主要是受惠新產品順利放量,以及客戶提前備貨,毛利率、營業利益率符合財測區間。 b. 行動運算平台(Smart Phone、Tablet)出貨量達1.0~1.1億套,因Helio P60順利放量,在中國、印度、東南亞市場獲得Oppo、Vivo……等客戶採用,營收佔比提高至37~42%。2018Q2接續推出Helio P22,以及適用於入門級機種的Helio A系列產品,採用台積電12nm製程,將AI、雙鏡頭……等功能導入更多Smart Phone機種。 c. 成長型產品(IoT、PMIC、ASIC……等)較2018Q1微幅成長,營收佔比25~30%,成長動能主要為智慧音箱出貨量持續快速成長,以及ASIC產品設計能力獲得客戶青睞。 d. 成熟型產品(TV、Feature Phone、DVD……等)營收佔比25~30%,其中TV SoC因記憶體及被動元件報價大漲,毛利率面臨較嚴峻的挑戰,未來將持續整合聯發科與晨星團隊,實現集團綜效。 2. 展望2018Q3,在USD/TWD=30.4的假設下,預估營收區間623~671億元,毛利率36.7~39.7%,營業費用率28~32%。 a. 儘管成長型、成熟型產品受惠旺季效應,成長動能可望轉強,且Smart Phone客戶導入進度優於去年,但受到整體Smart Phone市場需求減緩影響,2018Q3營收仍偏弱,恐拖累全年營收較去年微幅下滑。 b. 綜合考量產品組合及市場競爭壓力,毛利率可望持穩在High Thirty,但稍低於市場預期,未來會持續朝40%以上努力。 c. 行動運算平台(Smart Phone、Tablet)出貨量下修至1.0~1.1億套,與2018Q2持平,主要是因為Smart Phone市場品牌集中化的趨勢持續,導致聯發科部份客戶展望趨於保守,2018Q4有機會回溫。此外,2019年將推出5G Modem晶片Helio M70,2019年底至2020年初將推出支持Sub-6GHz的 5G SoC,有信心能在5G Smart Phone首波換機潮佔有重要地位。 d. 成長型產品(IoT、PMIC、ASIC……等)在2018Q3進入消費性電子旺季後,需求將轉強,成長動能主要為IoT、ASIC,PMIC則維持穩健成長。此外,聯發科近年持續耕耘車用晶片,預期毫米波雷達、車用通訊產品,將陸續於2018~2019年量產。 e. 成熟型產品(TV、Feature Phone、DVD……等)在2018Q3受惠季節性需求成長,營收動能將優於公司平均值。2019年聯發科、晨星正式合併,TV SoC競爭力將大幅提升,可望帶動營收及毛利率轉強。

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2018-08-01