受惠挖礦熱潮推升顯示卡需求，兩大繪圖卡晶片龍頭NVIDIA、AMD，在2018Q1繳出亮眼的財報成績，國內板卡族群財報也非常亮眼，但隨著挖礦需求退燒，板卡族群的業績也開始面臨挑戰。 本文為「定錨產業週報(基本版) 2018/5/27、2018/6/10號」的內容節錄及補充資料，若對相關供應鏈的營運概況有興趣，歡迎以每日3元的價格訂閱「定錨產業週報(基本版)」，或以每日10元的價格訂閱「定錨產業週報(加值版)」，獲得更詳細的資訊。 定錨研究團隊認為，板卡族群在2018年4~5月營收降溫，主要原因有二： 1. 比特幣價格在2017Q4創新高後，2018Q1一路走跌，雖然其他虛擬貨幣在2018Q1接棒演出，但在2018Q2仍後繼無力，導致挖礦需求大幅減緩。 2. NVIDIA新款GPU即將上市，顯示卡市場進入產品交替期，消費者抱持觀望態度。 也就是說，如果虛擬貨幣價格沒有起色，板卡族群業績短期內難以回溫，但未來仍有NVIDIA新款GPU可以期待。 而關於NVIDIA新款GPU上市時程，市場上眾說紛紜，主要版本有： 1. 預計7月份上市，採用Volta架構，以台積電12nm FinFET製程投片。 2. 預計7月份上市，採用Turing架構，以台積電12nm FinFET製程投片。 3. 預計7月份上市，採用Turing架構，以台積電7nm FinFET製程投片。 4. 預計11月份上市，採用Turing架構，以台積電7nm FinFET製程投片。 在「定錨產業週報2018/5/27號」中，我們認為NVIDIA較可能在2018年7月推出新產品 ── GeForce GTX 1180，採用Turing架構，以台積電7nm FinFET製程投片。 理由是，依照NVIDIA的技術藍圖推測，Volta架構應該是用在Data Center級的高階產品，且如果NVIDIA以12nm FinFET製程投片，則2018年底AMD推出以7nm FinFET製程投片的新款GPU後，NVIDIA很可能會因為製程落後而流失市佔率，等於這一代新產品只有約半年的壽命，所以NVIDIA必然會選擇以7nm FinFET製程投片。 但當時我們也補充，因為台積電7nm量產初期，多數產能都是供應Apple使用，NVIDIA很可能會搶不到產能，假使新產品如期上市，初期很可能會持續缺貨，直到2018Q4台積電7nm產能拉升後才會逐漸緩解，所以也不排除NVIDIA會直接選擇延後上市。 而根據NVIDIA CEO黃仁勳在Computex 2018釋出的訊息，我們在「定錨產業週報2018/6/10號」更新看法，認為NVIDIA新款GPU較可能在2018年9~10月上市。 這項修正，對於板卡族群有非常重大的意義！ 前面提過，板卡族群營收降溫的原因，除了虛擬貨幣退燒以外，消費者在產品交替期的觀望態度也是主因之一，一但新產品上市時程延後，則空窗期就會拉長，預期板卡族群在2018Q2~Q3將面臨出貨量下滑、產品ASP下跌的衝擊，要到2018Q4才會逐漸有起色(詳見【圖一】)。 【圖一】技嘉、微星顯示卡出貨量預估 關於GeForce GTX 1180的效能及價格，我們維持先前的看法，預期GeForce GTX 1080效能較前一世代GeForce GTX 1080提升約60~70%，價格落在699美元附近，較前一代GeForce GTX 1080之599美元提高約20%。 而在挖礦需求退燒後，電競產品出貨佔比較高的微星，受惠NVIDIA新產品上市的程度，可望優於技嘉、撼訊。

隨著海運傳統旺季來臨，遠洋線運價觸底反彈，帶動貨櫃航運族群股價走強。過去一段時間，貨櫃航運業歷經破產及整併潮，產業秩序逐漸恢復穩定，但未來前景如何？我們從四大面向來觀察。 1. 全球二十大航商持續整併 2016年以來發生的重大破產及整併案如下： A. 中國遠洋併購中國海運。 B. 達飛航運 (MSC) 併購東方海皇及美國總統輪船 (APL)。 C. 韓進海運破產。 D. 赫伯羅特 (Hapag-Lloyd) 併購阿拉伯輪船 (UASC)。 預計未來一年內完成的重大整併案如下： E. 日本川崎汽船 (K. Line)、商船三井 (MOL)、日本郵船 (NYK Line) 三合一。 F. 馬士基 (APM-Maersk) 併購漢堡南美 (Hamburg Süd Group)。 歷經這波整併潮後，全球20大航商，將整併成13家，產業型態更趨近於寡佔市場。 2. 航商合組新聯盟 除了整併潮之外，航商也積極合組聯盟，希望能聯合控制運能，在2017年正式實施的三大聯盟，包括The Alliance、OCEAN、2M，合計市佔率達75.7% (詳見【表一】)，其中OCEAN在美洲線市佔率較高，2M則是在歐洲線擁有優勢。 【表一】貨櫃航運三大聯盟 3. 未交付船舶訂單佔總運力比例持續下滑 過去幾年，航商大量建造新船舶，導致產業運力過剩的問題，似乎逐漸緩解。根據市調機構Alphaliner統計，截至2017年7月8日，全球20大航商 (整併後為16家) 合計運能約1,774萬TEU，未交付船舶則有162萬TEU，佔比僅9.2%，較過去幾年大幅下滑 (詳見【圖一】)。 【圖一】二十大航商未交付船舶佔總運能比例 (單位：1,000 TEU) 4. Alphaliner上修2017年海運需求成長率 由於海運價格持續下跌，相較空運、鐵路，更具成本優勢，加上近年全球經濟表現溫和，終端市場需求並沒有特別強勁，廠商在沒有快速補貨的壓力下，更願意選擇以海運來運送貨物。 因此，市調機構Alphaliner在2017年5月，上修海運需求成長率至4.6%，並下修海運供給成長率至3%，為2011年以來，需求成長率再度大於供給成長率 (詳見【圖二】)。 【圖二】全球海運供需成長率 定錨觀點 今年初以來，因部份新船舶交付時程遞延，運能供需吃緊，遠洋線裝載率維持高檔，隨著海運旺季來臨，航商確實在醞釀調漲運價。 但各大航商手上仍有不少未交付船舶，儘管未交付船舶佔總運能比例下滑，絕對數字還是偏高，依然是不可輕忽的潛在風險，投資人應持續留意遠洋線裝載率，以及新船舶交付動態。

Apple與Qualcomm的專利訴訟案打得火熱，並拉攏Intel供應手機Modem晶片，市場也開始臆測，聯發科是否有機會切入iPhone供應鏈？定錨獨家為您分析。 《經濟日報》於2017年11月28日報導「聯發科搶進蘋果鏈 有譜」一文，分析過聯發科切入Apple供應鏈，存在四種可能性：手機Modem晶片、Modem技術IP授權、Wi-Fi ASIC、HomePod晶片。本文就以這四個項目，分別探討聯發科的競爭力，以及切入Apple供應鏈的可能性。 1. 手機Modem晶片 手機晶片主要分為應用晶片(Application Processor, AP)及基頻晶片(Baseband Processor, BP)，前者主要負責手機內部應用程式的運算，後者主要負責手機與外界傳輸的處理，例如3G/4G、Wi-Fi......等。 在Qualcomm、聯發科的解決方案中，通常會把這兩部份整合成一顆SoC，但Apple但因缺乏Modem關鍵技術，儘管iPhone採用的AP晶片皆為自行設計，例如A11 Bionic，但BP晶片仍需向擁有Modem關鍵技術的廠商，如Qualcomm、Intel額外採購。 Apple在2017年推出之iPhone 8/8+、iPhone X，Modem晶片由Qualcomm、Intel分食，其中，Qualcomm版本採用Snapdragon X16 Modem晶片，支援Cat. 13/16 (Uplink/Downlink)規格；Intel版本採用XMM7480 Modem晶片，支援Cat. 12/13規格。 外界認為，此舉表明Apple有意降低對Qualcomm的依賴程度，也顯示Intel併購威睿電通及Infineon後，技術實力大增，近期更領先推出全球首款支援Cat. 19規格的Modem晶片XMM 7660，領先Qualcomm支援Cat. 18規格的最新產品Snapdragon X20。 然而，聯發科Modem技術大幅落後Qualcomm、Intel，目前主流產品Helio P23僅支援Cat. 7，Helio P30僅支援Cat. 7/13，預期要到2018H1推出的新款高階產品，才會支援Cat. 12/13，亦即採用聯發顆晶片的手機，網路傳輸速度將會較慢。 觀察Apple過去晶片採購策略，曾採用TSMC、Samsung雙供應商策略，但後續面臨消費者質疑不同版本的iPhone，功耗及效能存在差異，之後Apple就改採單一供應商策略。 此舉顯示，Apple在晶片採購策略，仍是以技術領先及供貨穩定為首要考量，不太可能自廢武功，遷就Modem技術實力較差的聯發科，故推測聯發科Modem晶片切入新款iPhone供應鏈的機率不大，但有可能取代Qualcomm供貨Modem規格較低的舊款iPhone。 2. Modem技術IP授權 主要是看上聯發科為全球「唯三」具備CDMA技術的公司。聯發科在CDMA 2000技術的關鍵專利，主要是來自威睿的授權，僅有少部份為自主研發。 然而，當年威盛集團採取「一魚兩吃」的策略，先是把威睿的CDMA 2000技術關鍵專利授權給聯發科，進行數十款CDMA晶片開發，後來再把這些專利轉賣給Intel。 也就是說，儘管聯發科有權使用這些CDMA 2000技術關鍵專利開發晶片，但這些關鍵專利目前已屬於Intel的資產，且Apple找聯發科尋求CDMA 2000技術專利授權，也只有短期的經濟效益，故發生機率也不高。 如果確實發生，雖然IP授權金對營收的貢獻度不顯著，但毛利率是相當不錯的，有助聯發科經營層達成毛利率逐季回溫的目標。 3. Wi-Fi ASIC 目前Apple採用Broadcom供應之Wi-Fi晶片，隨著Wi-Fi主流規格將從802.11ac轉進802.11ax，Broadcom也在2017年推出支援802.11ax規格的Wi-Fi晶片。 聯發科也積極佈局802.11ax規格的Wi-Fi晶片，預期產品推出時程不會落後Broadcom太多，未來Apple確實有可能在降低成本的考量下，將部份產品線的Wi-Fi晶片轉單聯發科，例如平價版HomePod，這部份我們留在下一段落解說。 4. HomePod晶片 目前智慧音箱市場由Amazon主導，市佔率高達70~80%，其次為Google，市佔率約20~30%，兩者都採用聯發科提供的智慧語音晶片，亦即聯發科目前在智慧音箱晶片市場居領先地位。 此外，智慧音箱市場兩大巨頭Amazon、Google，近期價格競爭非常激烈，站在Qualcomm的立場，全球智慧音箱年出貨量僅3,000~4,000萬台，且平均售價遠低於手機，市場規模不大，利潤又不好，應該不會想加入競爭，故聯發科獨大的地位在短期內非常穩固。 儘管智慧語音晶片是聯發科具市場主導地位，也是最有機會切入Apple供應鏈的產品，但參考Apple過去產品設計，主晶片多為自行設計，Wi-Fi晶片多採用Broadcom的解決方案。 因此，我們認為聯發科切入2018年版本的HomePod機率不高，除非未來Apple為抵抗Amazon與Google的價格競爭，推出平價版的HomePod，在降低成本的考量下，才有可能採用聯發科的Wi-Fi晶片。 綜合以上分析，定錨研究團隊對於聯發科切入iPhone供應鏈一事，持保守看法，各位讀者應慎思明辨，在閱讀多方不同觀點的資訊後，審慎做出判斷。

去年以來，市場掀起一波矽晶圓缺貨潮，主要由記憶體產業帶動，DRAM、NAND Flash、Nor Flash需求都相當不錯，尤其以NAND Flash表現最強。 根據DRAMeXchange預估，2016~2021年，全球NAND Flash需求量複合成長率達8.5% (詳見【圖一】)，而IC Insights預估，這段期間3D NAND Flash滲透率將從17%提高至86% (詳見【圖二】)。 【圖一】全球NAND Flash市場規模 (2014~2021F, DRAMeXchange) 【圖二】3D NAND Flash市場滲透率 (2015~2021F, IC Insights) 3D NAND Flash滲透率快速提高，主要由PC、Server產業推動，根據Gartner預估，2019年3D NAND Flash在PC、Server產業的滲透率，分別能達到84%、71%，帶來非常強勁的需求成長 (詳見【圖三】)。 【圖三】3D NAND Flash終端應用滲透率 基於記憶體產業強勁的成長，帶動半導體產業對矽晶圓的需求，同時矽晶圓產業因報價逐年下滑，已多年沒有重大擴產計畫，導致供給出現缺口。 根據Global Wafer的預估，因記憶體產業需求強勁，2017年全球十二吋矽晶圓月供給量515萬片，月需求量535萬片，供給缺口達20萬片 (詳見【圖四】)，並帶動矽晶圓報價觸底反彈 (詳見【圖五】)。 【圖四】全球十二吋晶圓月供需結構 (2015~2017F, Global Wafer) 【圖五】全球矽晶圓市場規模 (2007~2017F, SEMI) 但就在昨天，全球第二大矽晶圓製造商，日商勝高科技(SUMCO)宣布，將擴產十二吋矽晶圓月產能11萬片，預計2019上半年開始量產。 根據SUMCO的評估，全球矽晶圓需求成長率，與購買力平價調整GDP (PPP-GDP) 成長率相當接近，推估2016~2020年，全球矽晶圓需求複合成長率約 4.3%。 另一方面，SUMCO也根據自身的接單狀況，推估2016~2020年，全球矽晶圓複合成長率約5.4%，亦即在2019上半年，全球矽晶圓月需求量將較目前增加61萬片 (詳見【圖六】)。 【圖六】全球矽晶圓需求量 (2016~2020F, SUMCO) 儘管SUMCO沒有新建長晶爐、生產線，只是透過去瓶頸的方式，以市佔率為基礎小幅擴產，佔全球矽晶圓總供給量僅2%，但市場擔憂此舉將刺激其他矽晶圓製造商跟進擴產，衝擊矽晶圓報價，導致今日矽晶圓製造商股價普遍下跌。 定錨觀點 相較於PPP-GDP評估需求量增加38萬片，以及SUMCO自估需求量增加61萬片，SUMCO擴產11萬片其實應不至於破壞產業秩序。但今年以來，市場對於矽晶圓產業的預期高度樂觀，SUMCO擴產將會對投資人信心造成衝擊，並下修對未來的預期。 此外，SUMCO自估需求量增加61萬片的數字，也有過度樂觀的疑慮，因近期半導體廠商為鞏固料源，重複下單的情況非常嚴重，一但產業需求面開始減弱，或是供給面擴增，導致廠商感受到料源並沒有那麼吃緊，供需結構就很容易發生逆轉。 最後，投資人應該密切留意，SUMCO擴產打響第一炮後，信越(ShinEtsu)、環球晶(Global Wafer)是否會跟進擴產？ 根據目前定錨研究團隊掌握的資訊，Global Wafer在去年合併SunEdison後，今年的重心放在營運調整，資本支出態度保守；至於ShinEtsu，考量過去幾年矽晶圓價格崩跌，必然不希望產業再度陷入供過於求的情況，資本支出態度應會保持謹慎。 因此，假使ShinEtsu、Global Wafer對資本支出的態度沒有改變，SUMCO的擴產幅度應能順利被消化，利空將逐漸淡化，不再影響股價。