台股觀察週報 2019/5/5

2019-05-06

1. 美國在2019年5月3日公佈強勁的非農就業數據後,川普總統又在2019年5月5日指責中國談判進度落後,將在2019年5月10日調高2,000億美元貨品清單稅率至25%,導致美股盤後期貨重挫,週一亞股也全面大跌。而在川普警告要調高關稅後,中國也釋出劉鶴訪美行程取消的訊息,顯示中國也不願意示弱,貿易戰再度升溫的機率偏高。

2. 由於年初以來的反彈行情,主要是基於FED貨幣寬鬆政策及中美貿易戰緩和兩大利多支撐,加上市場對下半年景氣復甦的樂觀預期心理,但近期貿易戰再起疑慮升溫,許多重量級公司也陸續下修財測展望,「三足鼎立」有兩隻腳開始鬆動。近期我們也不斷提醒,盤勢開始震盪的機率提高,投資人須提高風險意識,本週還是持續強調這一點。

3. AMD於2019年4月30日盤後公佈財報,2019Q1業績表現符合市場預期,2019Q2營運展望也符合市場預期,市場樂觀看待下半年7nm新產品上市後,將帶動業績強勁成長。然而,在Data Center市場需求放緩之際,AMD市佔率提升是否能支撐公司營收達YoY +30%以上,我們仍抱持較謹慎的態度。

4. Apple於2019年4月30日盤後公佈財報,FY2019Q2 (2019/1/1~2019/3/31)業績稍優於預期,儘管iPhone面臨市佔率下滑的困境,MacBook也面臨CPU缺貨的問題,營收較去年同期下滑,但新款iPad銷售狀況不錯,穿戴式裝置在AirPods熱銷之下強勁成長,服務營收貢獻度也持續提高,抵銷iPhone、MacBook的衰退。我們仍認為,2019下半年iPhone備貨量僅7,000~7,500萬支,低於2018下半年8,000~8,500萬支,不利供應鏈接單表現,尤其零組件BOM Cost下滑的族群壓力會更大。

5. 近期市場不滿壽險股配息差,外資持續賣超,雖然我們仍認為壽險股為盤面上相對低估的族群之一,並且不認同配息率低影響評價,但近期市場氣氛轉空,如果美股波段跌幅超過10%,或是美債殖利率強彈,都有可能讓便宜的壽險股變得不再便宜。目前看起來,貿易戰升溫後FED態度有可能會更偏鴿派,美債殖利率強彈的可能性不大,但還是要提防美股反映此一利空,波段跌幅超過10%的潛在風險。

6. 持續看好NAND Flash歷經6~7個季度的庫存調整後,將在2019Q3迎接供需平衡,主要是目前報價已跌至原廠(不含Samsung)的現金成本,帶動SSD在Data Center、PC/NB的滲透率提升速度加快,預期2019Q2只有Samsung會砍價5~10%,其他業者不會跟進,2019Q3報價有機會開反彈。以台系供應鏈來看,目前從上游控制IC、中游封測、下游模組業者,皆表態看好2019Q3旺季行情,我們認為這波小循環值得期待。

7. 之前在「COF Tape供應吃緊,引發TDDI技術路徑之爭」獨家產業報告,提過COF Tape供給缺口有機會在2019Q3之後逐漸收斂,再次重申這個觀點,理由有三:1) AMOLED滲透率持續提高,且2020年iPhone很可能會捨棄LCD;2) 儘管8K TV受惠東京奧運需求,但因GOA技術成熟,相同規格的TV使用Driver IC數量減少;3) 部份TDDI業者推出改良型COG封裝,邊框尺寸與COF封裝的差距縮小,並可節省60~70%材料成本,未來低階手機導入TDDI很可能不會採用COF封裝。根據我們預估,2019年全球TDDI出貨量約5.0~5.5億顆,在LCD手機滲透率達55~60%,亦即中、高階手機導入TDDI已大致達到飽和,若未來低階手機導入TDDI不採用COF封裝,則對於這項趨勢延續是不利的。我們最早在2018年10月發佈的「受惠貿易戰,南茂喜迎美光轉單」獨家產業報告,首度表態看好TDDI及COF封裝的發展潛力,後續一個月內再度發佈「COF、TDDI需求爆發,封測廠營運增溫」獨家產業報告強調這項趨勢,經過半年多的時間驗證,包括IC設計業者聯詠,封測業者頎邦、南茂,後來都有不錯的表現。

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台股觀察週報 2019/10/20

1. 本週最重磅的消息,是艾斯摩爾(ASML)表示2019Q3完成7台EUV設備出貨,並接到23台EUV設備訂單,創單季新高;同時,隔天台積電法說會,宣布調高2019年資本支出至140~150億美元(詳見「台積電(2330):法說會簡評」),遠高於年初資本支出目標100~110億美元。 a. 產業研究機構TrendForce也指出,2020年全球半導體設備銷售金額,將較2019年成長8%,扭轉2019年雙位數衰退的頹勢。 b. 有半導體設備、晶圓代工領導廠商背書,為2020年設備訂單需求掛保證,帶動週四、週五半導體設備股全面噴出,有可能會成為接下來財報空窗期的主要趨勢之一。 2. 近期市場傳出,由台系ODM廠代工、供貨給Google的某款伺服器,PCB出現異常,經查是台系銅箔基板(CCL)供應商A公司的產品品質不穩定,但尚未釐清是CCL還是更上游材料銅箔的問題,目前該款伺服器PCB供應商,包括一家台系公司、一家美系公司,聯合向台系CCL供應商A公司求償800萬美元,導致CCL族群在本週三重挫。 a. 但隔天市場冷靜下來後,發現兩週前陸系公司供貨浪潮伺服器用CCL也出現了異常,後來改由台系B公司供應;同理,若台系A公司因此掉單,對台系B公司來說反而是潛在機會,故兩家公司在隔天股價走勢完全相反。 b. 5G基礎建設箭在弦上,對高階CCL需求將會在2020~2021年爆發性成長,高階CCL材料供不應求,尤其華為「去美化」將帶給台系CCL供應商機會(詳見「華為『去美化』,台系CCL業者搶進」),故台系A公司跌深都會是長線買點。 3. 波音(Boeing)、空中巴士(Airbus)在2019年9月,分別調升2019~2038年全球飛機需求預測,上修新增需求8,000架、3,000架,主要需求在於單走道客機及低油耗機型。根據外媒報導,FAA將在11月份試飛Boeing 737 MAX,有可能會核准復飛,美系航空業者將在2020Q1陸續復飛。若一切順利,Boeing 737 MAX月產能將從現行42架,至2020年底提高到58架,則相關供應鏈財測具上修空間,股價將領先基本面提前反映。 4. 本週晶圓薄化新秀股價強勢表態,主要是市場傳聞該公司晶圓薄化製程良率有重大突破,並已取得二線晶圓代工業者的訂單。但該公司目前的競爭力,在短期內還是很難撼動台系領導廠商的產業地位,未來觀察重點在於兩大客戶的訂單動向(詳見「華為『去美化』風向吹往功率元件」)。

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2019-10-20

台股觀察週報 2019/5/19

1. 繼川普提高2,000億美元商品清單關稅稅率後,本週川普簽署行政命令,禁止美國企業採用華為設備,並實施出口管制,導致費城半導體指數在2019年5月16、17日連續重挫。供應華為射頻元件的Skyworks、Qorvo、Broadcom(Avago),以及供應光通訊元件的Lumentum、Finisar,走勢尤其疲弱。台系供應鏈中,直接供貨的台積電、鴻海、昇達科、聯鈞、大立光、聯詠、敦泰......等,以及透過供應鏈間接供貨的聯亞、全新、穩懋、宏捷科......等,也成為殺盤重心。 2. 不需要認為華為被制裁後,供應鏈就一定會完蛋,或許事情最後還會有轉圜。以下整理台系供應鏈對華為的營收曝險比重: a. 鏡頭模組:大立光供應光學鏡頭,營收佔比20~25%。尚立代理SONY的CIS感測元件,營收佔比30~40%。 b. Wi-Fi相關:瑞昱供應Wi-Fi Baseband,營收佔比5~10%。立積供應Wi-Fi RF元件,營收佔比5~10%。 c. 網通設備:昇達科供應基地台微波元件,營收佔比15~20%。明泰、智邦代工Ethernet Switch,營收佔比低於5%。百一代工LTE Router,營收佔比5~10%。 d. 光通訊元件:聯亞2.5G、10G光通訊磊晶片,透過美系供應商間接供貨,營收佔比15~20%。聯鈞供應光通訊主動元件,營收佔比10~15%。 e. 砷化鎵:穩懋、宏捷科、全新皆透過美系供應商間接供貨,營收佔比10~15%。這部份是目前華為最難自製的零組件之一,若美系供應商遭禁售,台系代工廠短期業績將受到難以彌補的衝擊。 f. PCB:華通供應類載板、軟硬結合板,營收佔比10~15%。台光電手機及網通用銅箔基板,透過PCB供應商間接供貨,營收佔比20~25%。欣興、聯茂所受影響較低。 g. 晶圓代工、封測:台積電承接海思訂單,直接營收佔比5~10%,若再加計透過美系供應鏈間接供貨的部份,合計可能達10~15%。後段封測協力夥伴日月光、京元電將同步受到影響。 h. EMS:鴻海旗下富智康、富士康工業互聯(FII),承接華為電信設備、基地台、手機組裝代工訂單,營收佔比5%。 3. 唯一可能受惠的,是目前供應華為手機比重較低,並與華為競爭對手Oppo、Vivo、小米關係密切的聯發科。由於目前華為手機多用自家海思與Qualcomm的晶片,未來用聯發科取代Qualcomm的策略非常合理,且Oppo、Vivo、小米有機會趁華為落難時在中國市場反攻市佔率。 4. 若川普對最後的3,250億美元商品清單課徵關稅,則會衝擊到NB、手機產業,影響更為深遠,相關分析我們已放在「貿易戰再度開打,三大產業警戒」獨家產業報告中,這邊不再贅述。 5. 之前我們在2019年3月17日發布「COF Tape供應吃緊,引發TDDI技術路徑之爭」獨家產業報告,提及COF Tape供給吃緊將在2019Q3獲得緩解,並在2019年4月2日南茂處分易華電持股後更新內容,提及此舉將衝擊市場信心,使股價領先基本面2~3個月見到高點。近期「易滑墊」疲弱的股價走勢,驗證了我們的看法。至於顯示驅動IC族群,儘管敦泰將在2019Q3季末率先推出採用Dual-Gate及MUX6設計的新產品,但聯詠也將在2019Q4季末跟進,由於聯詠與面板廠、手機品牌客戶的關係較緊密,且晶圓代工端成本結構較佳,預期敦泰在這場競爭中不見得能取得優勢。另外,要提醒各位讀者,聯詠、敦泰都是華為手機TDDI供應商,在OLED DDI的發展也與華為手機導入OLED面板的進度密切相關,近期華為遭美國政府制裁,有可能會對兩家公司的基本面造成衝擊。 6. 儘管我們在「5G AAU帶動散熱產業新商機」獨家產業報告,表示看好5G基地台散熱市場的成長性,切入華為供應鏈的奇鋐,以及切入中興供應鏈的泰碩,為最大受惠者。然而,中國5G基礎建設佈建進度,與中美貿易戰高度相關,在貿易戰再度升溫的情況下,我們已在2019年5月16日修正看法,並下修奇鋐、泰碩的財測,請讀者們留意。至於以手機薄型均熱片、微型熱導管為主的雙鴻、超眾,不僅要面臨華為訂單縮減的問題,並且同業將在2019Q3陸續開出產能加入競爭,我們仍抱持較保守的看法。 7. 近期NAND Flash走勢不如預期,2019Q2價格恐下跌10~15%,幅度高於原先預期之5~10%,再加上華為制裁事件的影響,以及Data Center市場需求回溫程度較預期疲弱,2019Q3價格恐持平至小跌,我們對於NAND Flash的看法修正為中立,關鍵點仍為2019年6~7月。 8. 近期台幣走貶,反映外資撤出,有利出口產業的毛利率及匯兌利益,但電子產業短期面臨中美貿易戰及華為制裁事件的影響,股價容易隨消息面震盪,建議可從跌深的傳產外銷股尋找機會,例如自行車、紡織、螺絲螺帽......等。

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2019-05-19

台股觀察週報 2019/12/15

1. 今年以來,台積電股價非常強勢,主要原因有三點:1) 先進製程領先競爭對手,配合超微(AMD)進軍CPU市場,並獲得相當不錯的戰果;2) 5G手機將在2020年放量出貨,且在去美化趨勢下,海思擴大下單;3) 聯準會降息,帶動資金行情推升權值股評價。 a. 近期市場硬拉台積電的盤,中小型股都不漲反跌,似乎市場資金被台積電一家公司吸乾;此外,在加權指數創新高之際,櫃買指數基期仍相對低,甚至還沒站上2018年5月的波段高點。也就是說,儘管加權指數創新高,但市場上還是有很多基期較低的優質中小型股,現階段去發掘這些股票,雖然不一定會漲,但至少會比追高台積電及相關供應鏈來得安全。 b. 2019年台股企業獲利成長動能平淡,但指數大幅上漲,幾乎都是反映評價推升;展望2020年,儘管企業獲利成長動能轉強,但偏高的評價水位,有可能已提前反映基本面利多。定錨認為,2020年的市場趨勢,很可能是權值股高檔盤整,資金轉移到有題材性、基期低的中小型股。我們在「台股觀察週報 2019/11/10」提到的記憶體、車概股,最近都持續發酵,未來或許還可以再看Mini LED概念股,這部份已新增在「Mini LED產業地圖」,讀者不妨花點時間研究看看。 2. SONY首度釋出影像感測器(CMOS Image Sensor, CIS)訂單給台積電,意味著2020年CIS市場將大幅成長,導致SONY現有產能吃緊。我們在「台股觀察週報 2019/12/8」提到,高階CIS將在12吋晶圓廠40/55nm投片,中低階將在8吋晶圓廠投片,而本次SONY釋出的訂單是以台積電40nm製程投片,屬高階產品,預期雙方合作將延續至下一代28nm製程。 a. 台積電將為SONY新闢產線,預計2020Q2裝機、2020Q3試產,並在2021Q1開始放量出貨,台積電體系的CIS供應鏈采鈺、同欣電可望同步受惠,而精材在2018年已出售12吋封裝產線,不太可能接到這塊訂單,但還是可以期待以8吋晶圓廠投片的中低階CIS訂單挹注。 b. 目前全球CIS感測器領導廠商為SONY,市佔率達40~45%,其次依序為三星(Samsung) 15~20%、豪威(Omnivision) 10~15%、安森美(On Semi) 5~10%;但在車用感測器市場,安森美(On Semi)市佔率逾50%,居全球領導地位,其次SONY市佔率約15~20%緊追在後。 c. CIS感測器市場成長的主因,包括手機導入後鏡頭ToF感測,使得單支手機搭載CIS感測器數量增加;另一方面,美系車廠將在2020年全面導入ADAS Level 2,也將帶動車用CIS感測器的需求強勁成長。 d. 目前看起來,同欣電、勝麗2020年的成長動能不是問題,但以定錨預估勝麗2020年EPS 7.57元,及市場共識同欣電2020年EPS 7.0~7.5元,兩家公司評價都已達20倍以上,評價會是比較大的問題。 3. 天風證券分析師郭明錤指出,蘋果(Apple)很可能會在2020年取消給予機殼廠的委託設計服務費(NRE),我們認為這項變革將使Apple未來給機殼廠的報價,將完全依照產品耗費的工時及產能來決定,嚴重衝擊機殼廠未來的利潤空間(詳見「可成(2474):營運簡評」)。但目前股價是否已充分反映利空影響,以及是否要在市場對於利空反映的情緒高峰處理持股,又是另一個問題。 4. 近期拜訪Boeing供應鏈(詳見「駐龍(4572):營運簡評」),對於Boeing 737 MAX復飛進度看法仍沒有改變,FAA應會在2019年底以前核准復飛,美系航空公司將在2020Q1陸續重啟航班,屆時Boeing也會開始恢復交機,並在2020下半年要求供應鏈提高產能。相較於2019年8月,我們首次在「波音737即將復飛,航太股訂單看旺」獨家產業報告開始追蹤這項議題,現階段航太供應鏈的股價更便宜、展望更確定,投資吸引力是提升的,但未來還是要持續追蹤FAA核准復飛的進度。

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2019-12-15

台股觀察週報 2019/4/14

1. 回顧2019Q1美股強勁的表現,主要由中美貿易戰緩和、FED貨幣政策轉鴿兩大利多支撐,實際上企業獲利呈現衰退,總經指標也經常低於市場預期,基本面並不好,而是在反映資金行情,以及對下半年景氣強勁反彈的預期心理。我們再次強調,既然市場已提前反映對下半年景氣強勁反彈,那麼下半年的實際表現就非常重要,只要稍不如預期,就容易回吐漲幅。 2. 根據過去經驗,企業獲利成長仍是長期推升指數的最重要指標,若企業獲利持平或衰退,則當年度指數不容易創新高,即便創新高幅度也不會大。目前來看,2019年美國企業獲利最樂觀的預期是小幅成長,我們認為更有可能的是持平或小幅衰退,亦即對於美股創新高不必太期待,較有可能是大區間震盪。台股的趨勢不會跟美股差太多。 3. 三月份「台灣進出口」軟中帶堅,「未完成訂單-客戶庫存」正式轉正,象徵我們在2018Q4強調的庫存調整週期應已進入尾聲,比我們預期的時間點還要提前一、兩個月,主要受惠於華為強勁的備貨需求。 4. 近期大立光公布三月營收,繳出漂亮的成績單,並預告四、五月營收逐月往上,間接證實華為備庫存的強勁需求。由於華為今年出貨量目標上看2.5億支,正式超越Apple,距離Samsung年出貨量約3.0~3.2億支也僅一步之遙,且近期華為發表P30 Pro規格令人驚豔,儼然成為智慧型手機創新的領導品牌,呼應我們之前發表的「Android品牌引領手機設計新趨勢」。我們認為,2019Q2台系電子供應鏈在華為備貨需求支撐下,業績淡季不淡,但2019Q3則受到iPhone備貨量減少,以及華為拉貨動能趨緩影響,有可能會旺季不旺。 5. 2018Q4壽險業淨值減損7,000多億元,2019Q1六大壽險業淨值回升6,000多億元,顯示全球股債市反彈後,淨值減損的利空已消除。此外,FED貨幣政策轉鴿,台美利差縮小,有助避險成本下滑。兩大利多卻因為壽險業不配息,完全沒有反映在股價上,我們認為相當不合理。雖然近期外資持續賣超壽險股,但相關族群股價並沒有持續破底,待外資賣壓力竭後有機會落後補漲。 6. AMD在CES 2019發表伺服器新平台Rome,Intel也即將推出Cascade Lake-AP迎戰,兩強在伺服器市場的攻防非常刺激;而AMD將在五月底Computex 2019發表Ryzen 3000系列,採台積電7nm製程,效能表現同樣令人期待。目前市場預期,Intel 14nm產能將在2019Q3陸續開出,屆時CPU缺貨問題可望緩解,同時2019Q4季末將推出採用10nm製程的Ice Lake,2020年推出伺服器新平台Whitley。由於10nm製程進度落後,外界猜測,Intel為迎戰AMD來襲,有可能會以14nm製程硬套原本預計用在10nm製程的10核心架構。在CPU缺貨問題緩解後,近期受到壓抑的PC/NB、Server市場,可望迎接庫存回補急單,2018下半年受CPU缺貨衝擊,報價走弱的低功率MOSFET族群,有機會再度走強。 7. 群聯、威剛相繼看好大容量SSD需求,NAND Flash報價在2019Q2落底反彈的機率非常高,未來觀察重點為群聯2019Q1是否有拉高庫存的跡象,從業者的實際行動來驗證他們的對外說法,模組廠中以NAND Flash營收佔比較高的創見、宜鼎受惠最大。

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2019-04-14