台積電於2018年4月19日召開2018Q1法人說明會，向投資人報告2018Q1營運概況、2018Q2營運展望，以及7nm製程研發進度。 營收結構 應用別營收： 製程別營收： 法說會簡評 1.2018Q1營收2480.8億元，QoQ -10.6%、YoY +6.1%，營業毛利率50.3%、營業利益率39.0%，EPS 3.46元，符合財測均標。 a. 從應用別來看，因iPhone 8/8+、iPhone X銷售成績不如預期，Communication應用營收佔比驟降，但PC應用受惠挖礦機急單挹注，營收佔比提高；從製程別來看，iPhone 8/8+、iPhone X採用的A11 Biotec晶片以10nm投片，挖礦機ASIC主要以12nm (16nm改良版)、22nm (28nm改良版) 投片。 b. 營業毛利率50.3%，較上一季度小幅上升0.3%，主要是16nm、28nm成熟製程佔比提高，成本結構轉佳，但新台幣匯率走強抵銷部份貢獻。 c. 董事會通過配發現金股利8元，以今日收盤價244.5元計算，殖利率約3.3%，未來經營層會考慮持續提高現金股利配發率。 2. 展望2018Q2，在USD/TWD=29.2的假設下，預估營收2,278~2,307億元，QoQ -7.0~8.2%，YoY +6.5~7.9%，營業毛利率區間47.0~49.0%，營業利益率區間35.0~37.0%，低於市場預期。 a. 受到iPhone X訂單驟降，以及虛擬貨幣崩盤、挖礦熱潮退燒影響，2018Q2營收展望低於外資圈最悲觀預估，驗證定錨研究團隊在《Money錢》雜誌2018年4月號的看法，虛擬貨幣的價格波動，會對半導體產業景氣造成一定程度的影響。 b. 毛利率展望下修，主要反映營收成長力道轉弱，產能利用率下滑，折舊費用佔比相對提高，且矽晶圓逐季調漲報價，也在材料成本端持續造成壓力。此外，近期iPhone零組件供應鏈陸續傳出提前備貨的消息，不排除是7nm提前在2018Q2季末開始量產，因初期良率不佳，對毛利率造成影響。 c. 定錨站長在2018年1月21日直播「HPC需求熱，台積電怎麼看？」(加值版會員可回顧直播影片存檔)，提到市場普遍預估台積電在2018H2毛利率仍可守穩在50.0%以上，看法過度樂觀，忽略矽晶圓漲價、7nm毛利率較低……等影響，目前我們仍維持這項看法在新台幣匯率波動不大的假設下，預期2018Q3營業毛利率區間持續下滑至46.0~48.0%。 d. 相較於Samsung直接導入7nm EUV製程，台積電先以多重曝光的方式達成7nm製程，關鍵在於EUV機台每小時晶圓產出效率，目前ASML供應EUV機台生產效率已達140片/hr，遠低於DUV最新型機台生產效率6,000片/hr，台積電採過渡製程的量產策略應為正確決定。 e. 據業內人士透漏，7nm EUV機台多為租賃模式，按投片數抽成，亦即產能利用率提高對於毛利率的貢獻度也非常有限，且良率拉升不易，推估此製程毛利率難有較大幅度的改善。 3. 雖然HPC需求持續成長，但虛擬貨幣退燒、手機市場需求疲軟，影響到半導體產業需求，預估2018年營收預估YoY +10% (以美元計價)，僅達前次預估值低標。 a. 預估2018年半導體 (不含記憶體) 產值YoY +5%，達前次預估值低標；晶圓代工產值YoY 8%，低於前次預估YoY +9~10%。 b. 上修2018年資本支出至115~120億美元，主要用於擴充光罩及EUV預付設備款，有可能是反映EUV設備生產效率提升進度不如預期。 c. 定錨研究團隊原先預估台積電2018年EPS 14.2元，目前下修至13.4元，若新台幣匯率走貶，業績表現有可能會優於預期，但也要考量資金撤出對權值股評價下修的影響。

營收結構 20M+ 10~20%、10M+ 60~70%、8M 10~20%、Others 10~20% 法說會簡評 1. 2018Q3營收163.3億元，YoY +9.5%；QoQ +32.8%，營業毛利116.5億元(GM=71.3%)，營業利益102.2億元(OPM=62.6%)，稅前淨利101.9億元，稅後淨利83.7億元，EPS 62.41元。 a. 毛利率提高，主要是因為營收規模上升，匯率貢獻不大。 b. 展望2018Q4，10月營收應會較9月小幅下滑，主要是低階產品佔比增加，營收貢獻度較低；11月因多家客戶需求放緩，會有較大幅度的衰退；12月還不明朗。定錨認為，2018Q4營收YoY -5~10%，毛利率恐面臨壓力，主要原因包括：1) 營收規模及產能利用率下滑；2) 產品組合轉差，低階產品及良率較差的新model佔比較多；3) 新廠產能開出、折舊提高。 2. 儘管智慧型手機出貨量成長趨緩，但手機鏡頭的設計趨勢，包括7P、多鏡頭、3D感測，皆有助鏡頭產業ASP或出貨量提升，也會增加產能消耗量。雖然近期受到中美貿易戰影響，終端需求面臨一些亂流，但長期展望仍屬樂觀。 a. 2019年在客戶端三鏡頭規格Design-win的數量有增加，滲透率可望持續提高。三鏡頭與7P鏡頭之間，並不是互相取代的關係，當鏡頭需要更高的取光量、更好的解像力，就會使用7P鏡頭，所以目前看到許多三鏡頭設計還是會採用7P鏡頭。 b. 後鏡頭3D感測，目前是飛行時間測距(ToF)跟結構光(Structure Light)在競爭。如果採用ToF方案，因VCSEL功率較低，接收端跟發射端都可採用塑膠鏡頭；但如果採用結構光方案，因發射端VCSEL功率較高，需要耐熱材質，應不會採用塑膠鏡頭。玻塑混合鏡頭，相較塑膠鏡頭，在手機設計上表現還是不具優勢。 c. 手機全面屏趨勢，勢必提高前鏡頭規格的技術門檻，技術門檻越高對大立光越有利，且ASP也會比較好。 d. 目前前鏡頭設計趨勢，主要有三種解決方案： i. 潛望式鏡頭：鏡頭需要比較長，才能縮小視角，有一些難度，2018年已經陸續看到一些設計，例如Oppo Find X，2019年應該會更多。 ii. X-Y縮小：技術難度較高，會產生不平衡性。 iii. 黑鏡頭：本身不是太困難的技術，但如果要同時讓X-Y縮小，讓黑鏡頭比較看不出來，就會比較困難。

定錨觀點 2023Q2受到PC/NB、Smart Phone市場庫存調整影響，導致產能利用率持續下滑，營收、毛利率皆較前一季度衰退。展望2023Q3，儘管客戶庫存水位逐漸恢復健康，但總體經濟環境依舊嚴峻，終端需求持續疲軟，導致客戶下單態度保守，產能利用率回升幅度低於原先預期。近期受惠於AI伺服器建置熱潮，目前AI相關晶片營收佔比約6%，未來幾年營收CAGR達50%以上，預估2027年營收佔比達11~13%，公司將擴充CoWoS封裝產能一倍，以改善產能供不應求的情況。美國Arizona新廠因面臨缺工問題，導致建廠進度延宕，量產時程從2024年底遞延至2025年；日本熊本廠N12/16、N22/28製程將於2024年正式量產；歐洲廠仍在評估階段。 營收結構 法說會簡評 1. 2023Q2營收156.8億美元，符合前次財測區間152.0~160.0億美元；折合新台幣4,808億元，QoQ -5.5%、YoY -10.0%，營業毛利2,602億元(GM=54.1%)，營業利益2,020億元(OPM=42.0%)，稅前淨利2,316億元，稅後淨利1,969億元，EPS 7.59元。 a. 受到PC/NB、Smart Phone市場庫存調整影響，導致產能利用率持續下滑，以終端應用別來看，HPC、Smart Phone、IoT營收皆較前一季度衰退，消費性電子、車用電子則較前一季度成長。 b. 毛利率54.1%，稍優於前次財測區間52.0~54.0%，主要受惠於新台幣匯率貶值，以及公司積極進行成本樽節，抵銷產能利用率下滑的負面影響。由於N3製程尚未正式出貨並貢獻營收，並未對本季毛利率造成影響。 c. 2023年資本支出維持在320~360億美元，但可能會較貼近下緣，其中，70~80%用於先進製程、10~20%用於成熟特殊製程，剩下用於先進封裝。經營層表示，近期受惠於AI伺服器需求強勁，CoWoS封裝產能供不應求，目前規劃將擴充產能一倍，以滿足客戶需求。 i. 定錨認為，先前提到2024年底CoWoS封裝產能達2.5萬片/月，已獲得公司證實，並維持先前預估，2025上半年進一步擴產至3.0萬片/月。 ii. 根據定錨研調，由於台積電CoWoS封裝產能供不應求，NVIDIA近期積極尋找第二供應商，目前已確定將部份訂單委外聯電、Amkor，未來也可能會尋求Samsung、矽品支援，但台積電訂單分配仍將高達80%。 2. 展望2023Q3，財測營收區間167.0~175.0億美元，假設USD/TWD=30.8，預估毛利率區間51.5~53.5%，營業利益率區間38.0~40.0%。 a. 儘管客戶庫存水位逐漸恢復健康，但總體經濟環境依舊嚴峻，終端需求持續疲軟，導致客戶下單態度保守，產能利用率回升幅度低於原先預期。經營層預估，2023年全球半導體產值維持YoY -4~6%，晶圓代工產值從YoY -7~9%下修至YoY -14~16%，台積電財測營收目標從YoY -4~6%下修至YoY -10%，並維持長期營收CAGR 15~20%、毛利率53.0%目標。 i. 經營層表示，5G、HPC、AI將推動半導體產業持續成長，台積電除了在先進製程維持領導地位，也將受惠於客戶擴大委外代工，營收成長幅度可望持續優於產業平均。定錨認為，這項資訊隱含Intel分拆晶圓代工事業以後，未來有可能會加深與台積電的合作關係。 ii. 近期市場謠傳Intel將放棄「Intel 20A」製程，將下一代消費性CPU ── Arrow Lake委外台積電N3製程代工，但並未獲得Intel經營層證實，且Intel經營層仍強調公司在「Intel 20A」、「Intel 18A」進度良好，只能持續關注後續發展。 b. N3系列製程將於2023下半年正式開始出貨，並將分別對2023Q3、2023Q4毛利率造成2~3%、3~4%負面影響，以往新製程量產對毛利率造成負面影響將延續6~8個季度，但N3系列製程因複雜度提高，首年對毛利率的負面影響較N7、N5系列製程更大，且延續期間也會更長，亦即2024~2025年毛利率皆持續面臨挑戰。 i. 經營層表示，2024年N3製程對毛利率造成負面影響約3~4%，改良版N3E製程將於2023年底前量產，良率將顯著提升，成本結構也大幅優化。定錨認為，儘管2024年N3系列製程良率提升、產能規模爬坡，有助於提升N3系列製程毛利率，但因2024年N3系列製程營收貢獻度大幅提升，導致對整體毛利率的負面影響仍維持在3~4%，預期2025下半年N3系列製程毛利率將逐漸趨近公司平均值。 ii. 根據定錨研調，N3系列製程仍持續面臨客戶導入進度緩慢的問題，2023下半年僅Apple A17 Bionic、M3晶片採用，且Apple近年開始採取高低階機種晶片差異化策略，相較於以往iPhone新機備貨量9,000萬支全部採用最新製程，2023年iPhone 15預計只有5,000萬支新機採用N3系列製程；2024年除了Apple A18 Bionic、M4晶片持續採用N3系列製程，將新增Qualcomm Snapdragon 8 Gen 4，但AMD、NVIDIA、聯發科並不會在2024年導入N3系列製程。 iii. 定錨認為，相較過去N7、N5系列製程，N3系列製程產能爬坡速度較緩慢，相關供應鏈如鑽石碟、再生晶圓的受惠程度，也會需要更長的時間逐步發酵。 c. 經營層表示，AI相關晶片營收佔比約6%，未來幾年營收CAGR達50%以上，預估2027年營收佔比達11~13%。 i. 定錨概估，2023年NVIDIA A100、H100合計出貨量約180萬套，2024年將成長至330萬套，將貢獻台積電營收約4~5%；AMD MI300將於2023年底開始少量出貨，2024年正式放量，將貢獻台積電營收約1%；此外，Google TPU、Amazon Inferentia 2、Tesla FSD......等ASIC晶片出貨量也將持續成長，將貢獻台積電營收約2~3%。 ii. 台積電AI相關晶片營收CAGR目標顯著低於市場共識，主因經營層認為近期AI伺服器建置熱潮屬短期現象，並不能視為長期展望，給予較保守的假設。定錨認為，雲端服務商訓練演算法的最終目的，仍是要提供實質服務並創造營收，故未來通用伺服器需求仍會回歸正常，並與AI伺服器之間維持一個穩定的比值。換句話說，2023~2024年AI伺服器成長動能高於長期平均值，通用伺服器則低於長期平均值，且最終都會面臨鐘擺效應。 d. 經營層表示，未來數年資本支出將維持平穩，美國Arizona新廠因面臨缺工問題，導致建廠進度延宕，量產時程從2024年底遞延至2025年；日本熊本廠N12/16、N22/28製程將於2024年正式量產；歐洲廠仍在評估階段。 e. 經營層表示，N2製程電晶體密度提升約10~15%，將採用GAA結構，相較前一代N3製程，效能、功耗改善幅度低於N3之於N5，預計2025下半年推出、2026年量產，已有HPC、手機晶片確定導入。定錨認為，經營層對於N2製程量產時間點的說法，明顯較先前更保守，意味著N2製程同樣面臨客戶導入進度緩慢的問題，NVIDIA、AMD、Qualcomm、聯發科很可能會等到2027~2028年才導入N2製程。

定錨觀點 由於DDI客戶砍單幅度擴大，公司大幅下修2022Q3財測，且產線調整轉作PMIC、MOSFET需要時間，預期2022Q4產能利用率將持續低迷。經營層表示，客戶庫存調整將延續至2023上半年，隱含在產線調整完畢後，PMIC、MOSFET填補產能，也無法在短期內達到滿載。由於客戶庫存調整將延續至2023上半年，公司著眼於長期需求持續擴產，導致折舊費用大增，近期也觀察到8吋晶圓代工價格鬆動，2023年獲利恐面臨更大的衰退壓力。 營收結構 法說會簡評 1. 2022Q2營收153.01億元，QoQ +13.4%、YoY +50.7%，營業毛利76.45億元(GM=50%)，營業利益59.12億元(OPM=38.6%)，稅前淨利61.09億元，稅後淨利48.87億元，EPS 2.94元。 a. 2022Q2矽晶圓出貨量77萬3千片(8吋晶圓)，PMIC QoQ +15%、SDDI QoQ +32%、LDDI QoQ +2%、Other QoQ+12%，各產品皆有季增，其中，DDI出貨量下滑，PMIC出貨占比提升，產品組合轉佳。 b. 雖然名目毛利率較前一季度提升，但主要是新台幣貶值挹注約2.6%，若排除這項因素，毛利率只有47.4%，較前一季度下滑。根據定錨研調，毛利率下滑應該是受到產能利用率下滑影響，從102%降至98%，平均銷售單價仍沒有明顯下滑，亦即晶圓代工價格尚未正式開始調降，但廠商仍有可能提供客戶一些優惠條件，形同變相降價。 2. 展望2022Q3，在USD/TWD=29.5的假設下，財測營收區間129~133億元，毛利率區間44~46%，營業利益率32.5~34.5%。 a. 經營層表示，財測大幅下修，主因DDI客戶擴大砍單幅度，多數是採≦0.18μm製程的LDDI，空出的產能會轉移至PMIC、MOSFET。由於本季產能利用率恐滑落至80~85%，將嚴重衝擊毛利率表現，代工費有談判及微幅調整空間，但幅度不會太大，故平均銷售單價不會有顯著降低的情況。 b. 本季晶圓三廠將持續擴產8千片/月，原訂2023年中圓五廠擴產2萬片/月，將延後至2023年底，故2022年資本支出從240億元小幅下修至230億元。資本支出70%投入晶圓五廠、20%投入晶圓三廠、10%則用於其他廠區，2022折舊費用56.4億元，預估2023年折舊金額超過90.0億元。 c. 經營層表示，本次半導體庫存調整將延續至2023上半年，晶圓三廠產能2.4萬片/月、晶圓五廠產能2.0萬片/月，皆有LTA保護，但在終端市場需求疲弱的情況下，還是會與客戶協商遞延交貨及價格微調，協助客戶完成合約。 d. 定錨認為，由於DDIC主要是細線寬製程，需要3~6個月進行產線調整，才能量產PMIC、MOSFET，且終端需求持續低迷，預期2022Q4產能利用率將持續下滑至80%。由於LTA將在2022年底陸續到期，屆時將面臨降價壓力，且公司為了長期需求持續擴產，折舊費用大增，2023年獲利恐持續衰退。 3. 公司將在2022Q4試產8吋 GaN-on-QST，號稱可以承受650V以上高電壓，良率已接近量產水準，目前有一個客戶在進行極小量試產，預計2022Q4試產，2023年可望正式量產。 4. 定錨認為，近期中國晶圓代工廠為了維持產能利用率，傳出降價10%，有可能會對台系成熟製程晶圓代工廠帶來壓力，尤其力積電、世界先進首當其衝，台積電有先進製程保護，聯電在成熟特殊製程具競爭力，所受影響相對較小，但也無法完全避免。