定 錨 產 業 筆 記

媒體報導，環球晶2025Q1營收QoQ -4.6%，但根據SEMI預估，2025年矽晶圓出貨量YoY +9%，受惠於平價版AI模型推動AI邊緣運算發展、先進封裝……等推升矽晶圓需求，加上地緣政治及關稅不確定性，推動美國半導體本土化趨勢，有利於環球晶美國廠營運。

根據定錨研調，隨著矽晶圓庫存持續去化，價格也逐漸趨於穩定，而環球晶美國德州新廠近期進入產能爬坡階段，未來將根據量產里程碑認列補助款，有機會於2025Q4認列第一筆1億美元，屆時可望超越SUMCO成為第二大矽晶圓廠。此外，美國密蘇里州8吋SOI晶圓廠已開始出貨，12吋SOI晶圓廠將在2025年完成驗證，SOI晶圓可作為SiPh基板，目前是全球唯一供應商，儘管營收貢獻度還很低，但不排除未來會成為明星產品。

定錨認為，環球晶近期持續在美國興建新廠房，符合美國「MAGA」政策目標，並且全球化佈局策略有助於降低關稅壁壘對營運造成衝擊，可望受惠於AI對於半導體的強勁需求，以及記憶體產業景氣復甦，但未來仍須觀察「對等關稅」是否會在90天後實施，衝擊美國消費市場需求，短期營運仍面臨一些不確定性。

參考新聞：
https://ieknet.iek.org.tw/ieknews/news_open.aspx?nsl_id=7deae996fec5463d8f6f7c338151ce5e

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去年底開始，定錨正式跨入總經分析，開始提供總經報告，包括「景氣燈號」、「台灣PMI」、「台灣外銷訂單」......等多個面向的分析。起初，許多訂閱會員很不適應，向站長反映希望可以專注在產業分析就好，不要發那麼多總經分析。

當時站長回應：「目前來到產業景氣循環末端，接下來會走總經盤，在這個階段，產業分析會暫時失靈，並不會幫你找到機會。此外，定錨的總經報告，也有搭配我們的研調管道，補充許多獨家產業觀點，並不是單純的總經分析。」

事實上，在加入總經報告後，站長與總經分析師時常聚在一起討論，要如何將產業分析與總經分析結合，發揮相輔相成的作用？經過了幾個月的磨合，相信訂閱會員們，也有感於總經報告內容越來越豐富，時常推論出產業分析沒有留意到的細節。

在這波川普「對等關稅」行情，產業界完全無法評估實際影響，股市行情也跟基本面脫鉤，只有「關稅」、「出口金額」、「貿易逆差」、「美國公債殖利率」......等總經指標才是關鍵。在此期間，定錨研究團隊也發佈關於「對等關稅」的總經分析，提出川普有可能會在美國十年期公債標售以後暫緩「對等關稅」的觀點，協助訂閱會員更清晰判斷局勢。

有趣的是，這陣子定錨研究團隊完全沒有發佈任何產業或個股報告，但網站流量一點都沒有下滑，顯示先前對總經報告感到不適應的訂閱會員，也慢慢發現並接受總經報告的價值。

對我們來說，這並不是本次「對等關稅」分析的終點，這幾天，站長已經請產業研究員們著手進行研調，各大廠商要如何因應「對等關稅」帶來的不確定性，調整自身的產能規劃策略，預計將在未來一段時間內陸續發佈相關內容。

最後還是要強調，定錨是目前台灣唯一有能力整合產業與總經分析的平台，透過我們深耕多年的產業研調能力，讓總經分析更「接地氣」，改善總經分析離投資決策距離太遠的問題，讓兩者發揮相輔相成的作用。

如果你也對這套全新的分析方法有興趣，歡迎加入我們！

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川普在昨天凌晨，美國十年期公債標售完後15分鐘，在社群平台表示，將取消對各國課徵「對等關稅」，僅保留優惠關稅10%，但對中國關稅進一步提高至125%。

記得前幾天在週報提到，如果川普的目的是壓低美國公債殖利率，有可能會讓關稅先生效幾天，等美國十年期公債標售完後，再給予一定程度的轉圜。但很可惜，碰到中國拋售美債，以及避險基金降槓桿平倉賣壓，導致美國十年期公債標售利率，並沒有得到一個很漂亮的價格。

目前台股幾乎全面漲停，今天投資人可以鬆一口氣了！連續三天全面跌停，再迎接全面漲停，這種瘋狂的盤勢，也是歷史罕見，又再次上了寶貴的一課，見識教科書所說的流動性風險。不管這波你的操作表現如何，記得擁抱現股投資，不要再開槓桿囉！

這兩天台股急跌，一度發生流動性凍結的問題，導致投資圈傳出許多慘案，有些開槓的投資人，融資或股期部位面臨斷頭危機。

建議可以去野柳走一趟、散散心，那邊有位女人已經喊了二十幾年了，至今還沒斷，肯定有一些本事，可以發人深省，思考一下自己要如何避免碰到這個問題！

好消息是，國安基金傍晚宣布進場，肯定有助於短線上穩定軍心，可以讓你的部位處理在比較有尊嚴的價位！但「對等關稅」不確定性仍存在，對全球經濟的影響也尚未明朗，還是要提防那些以外銷為主的產業，股價有可能會開高走低哦！

最新分析內容已更新在本週週報，訂閱會員趕緊跟上囉！

今天台股幾乎是全面跌停，也是難得一見的流動性風險，如果是有開槓桿的投資人，內心肯定非常焦慮。

屋漏偏逢連夜雨，現在台積電ADR盤前下跌8%，如果今晚美股開盤也維持這個走勢，明天的台股恐怕還有得跌。

雖然「對等關稅」尚未正式生效前，都可能還有轉圜的餘地，但如果川普一想歪，不願意轉圜，真的讓「對等關稅」落地生效，也可能會造成非常嚴重的經濟危機。

現階段，投資人除了控管好自己的部位，穩住自己的心態以外，也只能祈禱川普給大家一條活路了...

也希望這次極端事件，能讓大家意識到，槓桿工具只是放大投資績效的波動，而不是帶來投資績效的提升。在經歷過這次以後，未來跟著站長體驗現股投資的安定感，很多時候，慢慢來真的比較快！

雖然已經提前發文讓大家別著急，慢慢看戲，禮拜天再來思考「對等關稅」的影響。但昨天站長看大家心態還是很著急，於是提前發佈報告，表達我們認為「對等關稅」不會真的課下去的觀點。

果然今天又有新劇情上演，大開後門，讓符合美國利益的商品還是能豁免關稅，今天會再新增最新的補充說明，提供給訂閱會員參考！

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白宮最新聲明，對等關稅不適用某些商品，包括：

1) 受50 USC 1702（b）約束的物品，包括純粹的資訊或通訊交流，資訊材料的進口或出口，如出版物、電影、照片、藝術品等。還有用於人道主義救援的捐贈物品。

2) 已受第232條關稅約束的鋼和鋁製品、汽車和汽車零部件。

3) 本行政令附件2列舉的銅、藥品、半導體和木材製品、某些零部件

4) 加拿大、墨西哥符合 USMCA 原產地規則的商品

5) 商品中美國成份價值超過20%的商品，僅針對非美國成份價值的部分課稅。

6) 可利用321條款清關的小額包裹和香港商品，但不適用於中國。

昨天川普公佈「對等關稅」稅率，台灣成為重災區，稅率高達32%，許多錨粉都很擔心，來詢問站長這件事情是否會對產業造成嚴重影響？

由於「對等關稅」稅率是根據各國與美國之間貿易逆差金額來計算，根本不是美國原本宣稱各國向美國商品課徵多少稅率，美國就會報復同等稅率，顯然是作為與各國進行貿易談判的起手價。

以台灣為例，美國對台貿易逆差(739億元)/美國自台灣進口(1,163億元)/2 = 64%/2 = 32%

也就是說，本次公佈的「對等關稅」稅率，主要目的在於逼迫貿易對手國擴大向美國進口商品，減少美國對其貿易逆差的手段。

站長的看法是，先不要急，安心放假，連續劇開播才第一集，後面還有很多劇情要上演呢！禮拜天再來更新報告，發表我們的最新觀點！

媒體報導，近期NVIDIA個人AI超級電腦「DGX Spark」，即日起開放預購，售價3,999美元，預估最快將於2025年5月開始出貨。DGX Spark搭載與聯發科共同開發的GB10超級晶片，僅約一個手掌大小，重量也只有1.2公斤，是目前全球體積最小的AI超級電腦，高階版內建4TB儲存空間。輝達還有另一款個人AI超級電腦「DGX Station」預期將在稍晚開放預購。DGX Spark與DGX Station最大差異在於，DGX Spark是基於GB10 Grace Blackwell超級晶片打造，並針對桌上型電腦的外型尺寸進行最佳化，至於DGX Station則是基於Blackwell Ultra平台的桌上型AI超級電腦。

根據定錨研調，本次Nvidia推出的首台個人超級電腦DGX Spark，整合Blackwell GPU和Grace CPU，兩者透過NVLink C2C互聯，並將搭載128GB LPDDR5，記憶體容量遠高於RTX 5090，此產品主要針對學術研究、企業推理市場，與高階遊戲顯示卡市場有所區隔。其中，聯發科負責開發GB10客製化CPU，以及CPU與GPU之間的整合，下游代工廠商則為鴻海、廣達、緯創……等。

定錨認為，雖然目前個人AI運算電腦市場規模還不大，但近期DeepSeek大幅改善運算效率後，讓市場看見小型模型的潛力，可望推動AI從雲端向邊緣端的發展。此外，近期聯發科也積極爭取AI ASIC市場，包括與Google合作開發下一代TPU v7e、TPU v8e，與Microsoft合作開發Maia 3 Serdes I/O，以及與NVIDIA合作開發224G SerDes、AI AISC取得NVLink IP授權、車用晶片取得RTX IP授權……等，成為AI ASIC市場強而有力的新進挑戰者。

參考新聞：https://money.udn.com/money/story/5612/8629418?from=ednappsharing

媒體報導，能源交易商Mercuria指出，川普命令商務部調查銅及其製品進口，被市場解讀成未來可能會針對銅及其製品課徵關稅的前兆，儘管目前尚未開始課徵關稅，但美國國內銅價已高於國際市場行情約1,400美元，導致約有50萬噸銅正在運往美國，遠高於正常進口量7萬噸/月，嚴重打亂全球其他地區的正常供需結構，推升LME銅價持續上漲突破10,000美元/噸關卡。

參考多方資料研判，除了川普簽署行政命令調查進口銅對國安威脅，引發市場投機買盤湧入以外，中國政府在兩會後釋出刺激內需的訊號，作為全球最大銅消費國，亦提振市場對於銅需求增加的預期心理。此外，電動車電池、再生能源轉型、AI伺服器……等新興領域對銅的需求激增，但過去幾年礦商投資不足、冶煉產能縮減，導致銅供給成長遲緩，庫存持續下降，供需結構逐漸改善。

定錨認為，銅作為工業之母，在銅價持續上漲的趨勢下，以下兩種類型的產業可望直接受惠：

1) 金屬回收產業：將廢棄物回收，透過電解法取得再生銅，純度可達99.5%以上，再拿到市場上出售，可望直接受惠於銅價上漲，例如金益鼎、佳龍……等。

2) 用銅量較多的產業：包括電纜、銅箔基板、導線架……等，公司通常存有較多銅庫存，且產品報價與銅價具高度相關性，有機會與客戶議價轉嫁成本，例如華新、大亞、南亞、聯茂、順德、界霖……等。

參考新聞：https://ec.ltn.com.tw/article/breakingnews/4990135

媒體報導，電價審議會議將於2025年3月下旬登場，台電因電價長期未調整、政府千億補貼未到位，過去幾年持續虧損，因此台電盼電價結構能夠合理化。台電內部研議合併330度以下用電級距，並將該級距電價恢復到2004年水準，換算電價調幅約25%。由於電價級距是累進，全體1,360萬戶住宅用戶都會受到影響。另一方面，台電目前以每月20度做為「底度」，若用戶用電未達20度，仍會以20度計價，戶數約151萬戶，多為空屋，所收電費低於設置電表、抄錶與維護等相關成本(約70元)。曾文生表示，考量邊際成本增加，須適度調高底度標準。

根據定錨研調，至2024 年底台電累積虧損超過4,200 億元，主因2022~2024 年間總計吸收民生電費逾2,800 億元，期間各項化石燃料成本也累積上漲46.5~116.5%之間。而將於2025年3月下旬召開的電價審議會，依電價公式計算，平均漲幅約為9%。

定錨認為，由於汽電共生售電價格是依據經濟部所頒布的公用售電業餘電收購費率，因而使國內民營發電廠商的電力銷售價格與發電量情況，與台灣整體用電需求呈現正向關係，故民營發電廠商將直接受惠。而後續若電價順利調漲，將有三類型產業可間接受惠：

1) 台電將有更足夠之現金流維持電網投資，如強韌電網計畫、第七輸變電計畫……等，有利於重電設備廠商。

2) 台電上漲電價，但再生能源價格逐漸下降，兩者價差逐步收斂，可望刺激企業擴大採購綠電，有利於再生能源廠商。

3) 本次調漲主要應為民生用電，將喚醒民眾節能意識，可望帶動節能家電汰舊換新需求。

參考新聞：
https://www.cna.com.tw/news/afe/202503190385.aspx

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市場謠傳，NVIDIA下修2025年CoWoS先進封裝產能，根據定錨研調，雖然細節略有出入，但初步判斷確實有風險，整理如下：

1) 台積電已通知封測廠有可能下修後段oS委外訂單。

2) N5/4製程產能仍接近滿載，並未下修，主因為彌補台南強震損失。

3) 下一代Rubin GPU可能會提前tape out。

詳細資訊已更新在本期週報，提供給訂閱會員參考。

最近進入法說會旺季，許多公司陸續釋出2025Q1展望。

值得留意的是，成熟製程半導體供應鏈普遍樂觀看待2025Q1營收淡季不淡，甚至有機會逆勢成長，主要受惠於中國政府推出汰舊換新補貼政策，以及部份廠商有感客戶因應美國關稅提前備貨效應。

消費性電子市場真的復甦了嗎？或許可以思考一下以下兩個問題：

1) 補貼政策會持續多久？會不會邊際效益遞減？

2) 補貼政策是提前透支未來的需求？還是能將疲弱的消費市場，重新導向正循環呢？

由於消費市場的變化快速，這兩個問題，在目前這個時間點，都不會有明確的答案，只能持續觀察，未來定錨研究團隊也會持續為大家追蹤、更新。

美國總統川普(Donald Trump)於美東時間20日中午(台灣時間21日凌晨1時)宣誓就職，並發表就職演說。

在重返白宮的第一天，川普就規劃簽署多項行政命令，但原本宣稱上任第一天就要對中國提出的高額關稅卻不在其中，到底狂人川普意欲如何？

1) 移民

川普將宣布南部邊境進入國家緊急狀態，並重新實施「留在墨西哥」政策，要求南部尋求庇護的移民，在美國法院的訴訟期間在墨西哥等待；同時派遣軍隊前往南部邊境，並繼續美墨邊境「長城」的建造。

川普還將下令終止「在美國出生即獲美國身分」的屬地主義，這將是美國人口政策最大的改變。

定錨認為，移民政策方面，目前的舉措尚停留在「限制」非法移民增加，預計川普政府將進一步擬定搜捕非法移民的計畫，但要如選舉期間所言「大規模驅逐」境內的非法移民，將面臨龐大的財政及後勤挑戰，難度很高。因驅逐大量移民而推升薪資水平，進而加劇國內通膨的劇本未必發生。

2) 能源

川普宣布將結束民主黨自2019年起推動的「綠色新政（Green New Deal）」，將退出《巴黎氣候協定》、終止大型風電場的租賃，並進入「國家能源緊急狀態」，包含撤銷電動車補助、大規模開採石油等，以推動美國重回製造業及汽車生產大國。

定錨認為，川普能源政策將不利全球氣候變遷減緩及綠能產業供應鏈發展，但擴大頁岩油開採有助平抑國際原油價格，而美國為全球最大石油消費國，油價降低將一定程度緩和美國的通膨壓力。

3) 貿易

川普沒有宣布將採取任何新關稅。但重申打算成立「對外稅務局」，向外國徵收「大量」關稅，並已下令聯邦政府研究貿易政策及評估美國與中國、加拿大及墨西哥的貿易關係。

如同定錨先前分析(詳見2024年11月15日發佈「市場熱衷於『川普交易』，聚焦川普新政潛在影響」)，關稅是川普用來減少美國貿易逆差的談判籌碼，若貿易對手國主動擴大向美國購買商品、赴美投資，可能避免被針對性課徵高關稅。此舉也顯示，川普對於傷敵一千自損八百的關稅政策仍有所保留，推測原宣稱要對全球所有進口商品課徵10%到20%關稅的劇本可能暫停，取而代之的是且戰且走，以逐步調高關稅的方式逼迫對美國享有高額貿易順差的國家進行談判及讓利，例如加拿大、墨西哥需協助美國控管移民、毒品……等。

總結以上，在川普就職演說過後，各界對於通膨上升的預期可望有所緩和，有助FED延續貨幣寬鬆基調，有利於全球股市反彈行情，並促使美元指數回落。

定錨認為，當前川普政策方向有助美國經濟維持韌性，且川普期望迎合市場情緒，將有助2025年美股延續多頭走勢，但可能不會是平穩的直線上漲，而是震盪走升。此外，川普的特色就是難以預料，今年全球經濟面臨的不確定性仍高，故不應急於重新佈局資產，而是密切關注後續川普政府在關稅、減稅、移民、能源及監管鬆綁……等政策上的實踐程度，以及對經濟帶來的影響。