華爾街首屈一指的投資大師霍華馬克斯，在2019年5月5日來台北舉辦新書演講，在美股夢想家版主雅棠的推薦下，很榮幸能參與這場投資盛會。各位讀者應該都知道，站長非常喜歡霍華馬克斯的著作 ──《投資最重要的事》，沒想到竟然有機會可以近距離聆聽大師的教誨，向大師學習投資智慧。這邊將參加本次演講的心得分享給各位讀者。 1. 投資最困難的是持續性。 霍華馬克斯舉了一個例子，有一位績效排名經常在所有基金中46%位置的經理人，累計14年績效竟然能排在前4%，顯示投資人不需要有超凡卓越的績效，只要能讓自己盡量少犯錯，每年都贏過市場上一半的人，長期下來就能有非常好的成果。 觀察台股基金的排名，能拿到年度績效冠軍的基金經理人，長期績效不見得比較好。因為要拿到年度績效冠軍，投資組合的屬性通常會比較衝，並且高度依賴對趨勢的預測及下重注，一但看錯方向，往往也要付出很大的代價。 或許各位還沒辦法體會「不犯錯」的威力有多大，請思考一下，前兩年震驚圍棋界的圍棋AI軟體Alpha GO，它能打敗全球頂尖棋手李世石、柯潔的最大本錢，就是電腦沒有情緒，而且永遠不會犯錯。所以，提高自己面對市場波動時能保持冷靜的EQ，以及減少自己犯錯的機會，勢必有助於提升績效。 2. 永遠要反過來想。 霍華馬克斯舉了一個例子，假設你買進一張AAA級(最高評級)的債券，通常就只會有一種結果，即公司依約償還本金及利息；但如果你買進一張B級(垃圾評級)的債券，並且這張債券沒有違約，就有可能帶來令人驚喜的報酬。 在股票市場裡面也是一樣。多數投資人都認定的好公司，評價勢必不會很便宜，要獲得超額報酬的可能性就比較低；但多數投資人有疑慮的公司，如果經過透徹分析後，發現這家公司擁有市場沒有發現的價值，就很可能是個好機會。 再換個角度看，如果一家公司連續多年表現優異，市場對它的期待也會比較高，如果未來業績持續符合市場期待，股價大概也不會有特別強勁的反應，但只要業績不如預期，就很容易面臨賣壓；反過來想，如果一家公司已長期低迷，沒有太多投資人關注，只要業績一轉強，投資人往往會非常驚艷，股價就很有可能會從谷底翻揚。 3. 資產配置是投資績效的關鍵 由於預測未來是不可能的，只有隨時調整投資組合，提高自己的「耐震度」，並減少自己犯錯的機會，才是獲得長期穩健績效的真理。雖然新書中文譯名為《掌握市場週期》，但實際上，建構投資組合時雖然需要對未來有洞見，卻不能完全依賴預測，而是要回歸「機率」、「期望值」、「大數法則」。 所謂「機率」，指的是選股的勝率；所謂「期望值」，指的是當你看對的時候能大賺，當你看錯時只會小賠；所謂「大數法則」，是當你在擁有良好的選股勝率，並在期望值好的點位進場後，同時採取分散投資策略，買進一籃子勝率高、期望值好的股票，能夠有效降低運氣對投資績效的影響。 舉例來說，當你站在罰球線上投籃，可能有80%的命中率，但你還是沒有辦法預測這次投出的一球會不會進，也就是運氣會影響你投籃的結果。如果你站在罰球線上投100球，那就有很大的機率，進球數會落在80球附近。因此，短期投資可能有很大的運氣成分；但如果採取分散投資策略，長期下來，好運與壞運會互相抵消，在機率、期望值、大數法則的效應下，運氣對投資的影響程度是可以被降低的。 4. 判別牛市與熊市 牛市的三大關鍵：投資人非常樂觀、低風險意識、過多的市場游資。 霍華馬克斯認為，牛市階段，媒體通常都充斥著好消息，很少會有壞消息；但熊市階段，媒體又只報導壞消息，好消息似乎都消失了。 站長覺得，或許不是牛市階段只有好消息，熊市階段只有壞消息，多數時候，市場上其實是好消息與壞消息並存的。但在市場氣氛樂觀時，股價往往只反映好消息，對壞消息冷處理、不反映，或只反映1~2天；在市場氣氛悲觀時，股價往往只反映壞消息，對好消息則視若無睹。也因為如此，利多不漲、利空不跌都是市場氣氛反轉的訊號，當然前提是在沒有提前反映的情況下，亦即沒有股價先拉才放利多，或反之亦然。

1. 近期美股進入超級財報週，本週Intel、Xilinx，以及下週AMD、Apple對於景氣的展望，皆為市場關注的焦點，預期盤勢將會隨財報公佈而呈現震盪。 2. 美國VIX期貨淨空單部位創2004年以來新高(參考連結)，顯示市場氣氛非常樂觀，但這波市場反彈主要是對於下半年景氣復甦的預期心理，從基本面的角度來看，實在沒有如此樂觀的理由，提醒各位股神巴菲特的經典名言：「在別人貪婪時恐懼，在別人恐懼時貪婪。」 3. 儘管Intel 2019Q1財報優於市場預期，但經營層表示，受到Data Center需求不如預期影響，2019年財測營收從710億美元下修至690億美元；而Xilinx財報雖符合預期，且受惠中國、南韓5G先期基礎建設對FPGA的強勁需求，通訊業務成長動能強勁，但也指出Data Center業務展望疲弱，呼應Intel的看法，顯示Intel下修Data Center展望不僅僅是面臨AMD競爭，也受到終端市場需求疲弱的影響。 4. 由於美股兩家重量級公司皆看淡2019年Data Center產業景氣，就算下週一AMD釋出強勁的業績展望，我們也會認為是個別公司市佔率提升的效益，對於今年Server供應鏈的業績表現仍抱持謹慎看法。 5. 儘管近期工具機族群屢傳佳音，2019年4月24日全球傳動在證交所法說會上，也表態客戶經過半年多的庫存調整後，目前庫存已回到正常水位；但同一天日本工具機龍頭發那科(FANUC)公布財報，指出中國企業對於設備投資的態度相當保守，工業自動化設備的需求也非常疲軟，預估2019財年營收YoY -15.5%，稅後淨利YoY -59.6%，且經營層表示看淡2019下半年景氣復甦的力道。由於工具機是工業之母，對於許多產業的景氣都具有指標意義，故我們仍維持原先看法，認為這波庫存回補只是短期效應，下半年景氣仍是緩慢復甦，而非市場預期的強勁彈升。 6. 本週四穩懋法說會，2019Q1財報大幅低於預期，拖累隔日砷化鎵族群走勢，穩懋開低走低、收盤跌停，全新也重挫約6%，提醒各位要留意5G供應鏈基本面跟不上股價漲幅的風險，在財報公布時特別容易出現震盪走勢。此外，我們對於近期華為備貨需求、下半年iPhone備貨需求，以及VCSEL在Face ID、主鏡頭感測的長期展望，皆抱持相對保守的態度，詳細資訊可參考「穩懋(3105)：法說會報告」。 7. 近期散熱族群股價開始修正，我們仍維持原先看法，5G基地台散熱需求將在3~5年內持續發酵，且訂單量大、穩定、價格好，相關供應鏈可望長期受惠；但手機薄型均熱片進入門檻較低，許多業者皆有意在2019Q3投入，瞄準韓系、陸系品牌客戶，預期今年底以前會有一波殺價競爭。 8. 持續看好NAND Flash歷經6~7個季度的庫存調整後，將在2019Q3迎接供需平衡，主要是目前報價已跌至原廠(不含Samsung)的現金成本，帶動SSD在Data Center、PC/NB的滲透率提升速度加快，預期2019Q2只有Samsung會砍價5~10%，其他業者不會跟進，2019Q3報價有機會開反彈。以台系供應鏈來看，目前從上游控制IC、中游封測、下游模組業者，皆表態看好2019Q3旺季行情，我們認為這波小循環值得期待。

很榮幸接到出版社的邀約，在新書剛上市一週內，就有機會拜讀股海老牛的新作，並提供三個贈書名額給錨粉。 剛拿到這本書，發現內容排版相當工整，而且附註很多「老牛小教室」，特別將讀者有可能會不理解的名詞挑出來解釋，實在非常貼心！ 內容主要圍繞著股海老牛的投資心法，「抱」、「緊」、「處」、「理」四字訣，分別意味著： 1.「抱」：挑到好公司就要一直抱著。 2.「緊」：買在好價格才能抱得緊。 3.「處」：做好情緒管理，面對盤勢上下震盪才能處變不驚。 4.「理」：理智配置投資組合，順勢加減碼。 要做到以上四點心法，關鍵在於要如何挑到好公司，以及如何評估何時才是好價格，並且要做好風險控管，以及資金配置，才能獲得穩健的投資績效。 在「抱」字訣，股海老牛從財報分析的角度，教導讀者如何透過財報數字來洞悉公司營運。令站長印象深刻的是，股海老牛在本章的最末段，點出「財報分析只是起點」這個概念，與我們過去向錨粉們強調的不謀而合。我們一向主張，財報只能反映公司過去一段時間的營運概況，要洞悉未來趨勢，還是要搭配產業分析，才能更具前瞻性。 在「緊」字訣，股海老牛介紹了多種投資界常用的評價方法，非常可貴的是，股海老牛不僅介紹這些評價方法的優點，也點出了這些評價方法的盲點，同時提醒讀者「不要看後照鏡開車」，並鼓勵讀者「建立專屬自己的估價模型」。定錨也曾在「現代價值投資」心法課做過類似的介紹，並主張「深度分析靠定錨、投資決策靠自己」，因此站長對於股海老牛的在本書提到的這些觀念，當然也是非常認同。 在「處」字訣，股海老牛介紹了多種投資心理學的謬誤，指出情緒的不穩定會影響投資績效，而紀律、冷靜、理性是避免不穩定情緒影響投資績效的方法。這些觀念，也就是我們平常一再對錨粉強調的，投資一定要強調風險控管，嚴守資金配置及停損紀律，「不要讓心中的小惡魔誕生」。 在「理」字訣，股海老牛大方分享自己在控管投資組合的一些要點，對於還沒有能力建構投資組合的讀者，這個章節很有參考價值，建議各位可以先從模仿開始，再逐步調整成適合自己的版本。 本書的最後，股海老牛也分享了20檔觀察股口袋清單，如果你是剛進入股市，尚未建立足夠口袋清單，很難做到分散配置的投資人，可以考慮從這張清單裡面的股票開始，建立自己的能力圈，再慢慢擴大研究範圍。

1. 目前市場聚焦在美國聯準會(FED)利率政策動向，根據FEDWatch顯示，市場預期FED將在2019年7月31日降息1碼，並在年底前降息3碼。因此，FED是否會如市場預期降息1碼，以及會議記錄上的利率點陣圖，將會影響下半年市場走向。 a. 假設FED未如市場預期降息(維持利率不變)，或是降息半碼敷衍過去，則市場將湧現失望賣壓，短期回檔機率很高，並將帶動美元走強、黃金走弱。 b. 假設FED如市場預期降息1碼，則有兩種可能性： i. 會議記錄顯示年底前降息3碼，則符合市場預期，行情回歸基本面。 ii. 會議記錄顯示年底前降息幅度小於3碼，則市場可能會認為FED對於下半年景氣沒有那麼悲觀，行情小漲機率較大。 c. 假設FED超乎市場預期降息2碼，且利率點陣圖顯示年底前將降息3碼(含)以上，則短期會有資金行情推升，但也要擔心是否總體經濟景氣下滑的風險比我們想像中的大。 2. 台積電於2019年7月18日召開法說會，年初至今，台積電對於2019年財測展望皆維持不變，但股價波動非常劇烈，主要是反映市場對於下半年景氣的不確定性，以及台積電評價確實有些偏高。然而，我們認為隔天台積電股價開高，並不表示市場對台積電的財測投下認同票，更有可能的原因是前一天晚上FED官員釋出降息訊號，這點我們可以從當日黃金價格同步大漲得證。更進一步的資訊可參考「台積電(2330)：法說會報告」。 3. 近期持續傳出美國將對華為鬆綁，以利貿易戰談判進行，華為也上修2019年手機出貨量目標，從制裁案後1.8~2.0億支提高至2.2~2.4億支，但仍低於年初目標2.6~2.8億支。然而，華為供應鏈的股價，早已在中美雙方重啟談判後，提前反映這項利多，故我們不認為本次事件將帶來上漲動能，反而要留意利多不漲的風險。 4. 在「日韓貿易戰，記憶體產業景氣翻揚」獨家產業報告中，我們上修2019Q3記憶體產業的展望，認為NAND Flash合約價可望上漲5~10%，DRAM合約價則下滑5~10%，2019Q4可望維持高檔，但2020Q1還是會面臨淡季效應、價格回跌。由於本波景氣循環較短，且NAND Flash的供需結構優於DRAM，故選股上應掌握兩大原則：消費性優於工控、NAND Flash優於DRAM。 5. 中國「國六」(廢氣排放標準)車型已在2019年7月1日正式上路，「國三」車型面臨報廢，「國四」車型則限制在部分地區行駛，雖然「國五」車型經銷商庫存水位仍高，2019年6月中國乘用車銷售量衰退幅度明顯收斂，顯示中國車市有機會迎來一波換車需求，下半年車用零組件產業景氣可望優於上半年，但還是有許多不確定性，2019年7月中國乘用車銷售量將成為觀察重點。 a. ADAS先進駕駛系統仍是未來汽車產業發展重點之一，使得車廠對CIS感測器的需求量及規格要求持續提高，專業研究機構Yole Développement預估，2017~2023年全球車用CIS感測器複合成長率將達16%，遠高於產業平均值。 b. 目前車用CIS感測器由安森美(On Semi)主導市場，索尼(Sony)雖然也擁有先進CIS感測器技術，但過去多專注於消費性市場，直到近年才開始跨入車用市場，兩家公司在車用CIS感測器市佔率分別達49%、11%。台系相關供應鏈可參考基本版的付費週報內容。 c. 毫米波雷達也是值得觀察的重點，包括晶片、雷達模組產品、汽車高頻板......等，都是潛在受惠者。台系相關供應鏈可參考基本版的付費週報內容。 d. 近期中國車市需求有復甦契機，但美國車市仍相對疲弱，消費者以維修車輛延長使用年限為主，故專注在中國OEM市場及美國AM市場的零組件廠商，例如我們與股海老牛合作的「輕鬆投資報告 2019-06：東陽(1319) [外稿]」，產業地位相對較佳。