今天來分享錨粉前幾天敲碗的投資心法。 這支持有一年多，帳面獲利超過50%的股票，就是半導體材料檢測大廠閎康。 還記得2021年底，第三代半導體是非常熱門的主流，站長也花了一些時間研究這個產業，但檯面上關注度最高的漢磊、嘉晶，獲利主要還是來自嘉晶6吋矽晶圓漲價，以及國際IDM大廠客戶產能不足，委外漢磊代工，第三代半導體業務只能勉強損平。 雖然公司對於未來前景非常看好，但相較於國際大廠Wolfspeed、Infineon、ST Micro......等，漢磊、嘉晶的技術能力還是落後3~5年以上，甚至落後陸系同業。再看一下漢磊、嘉晶高達數十倍的本益比，實在買不下手。(PS.也還好當時沒有買進，否則持有到現在，漢磊帳面虧損約35%，嘉晶帳面虧損約50%，那就是另一種心境了...) 再來看環球晶，由於矽晶圓業務營收規模龐大，第三代半導體營收佔比僅約1~2%，雖然環球晶的技術實力相對較強，但純度真的太低，就算未來成長幾倍，也很難期待貢獻多少獲利。 後來看到半導體材料檢測大廠閎康，發現這家公司有三大亮點： 1) 第三代半導體營收佔比約10%，主要是材料檢測分析，由於第三代半導體與傳統矽基半導體最大的不同，就是在於採用SiC、GaN新材料，故材料檢測分析是相當重要的一環。檢測分析廠商的優勢，在於它只是一個實驗室，向半導體廠商收取檢測分析服務費，比較沒有虧損問題。 2) 當時許多半導體廠都在擴產，在新產能投產初期，都會需要透過檢測分析，來提升製程生產良率。 3) 台積電即將在2022年底量產N3製程，2023年推出改良版N3E製程，預計2025年以全新GAA結構量產N2製程。隨著半導體先進製程的結構越來越複雜，檢測分析的重要性也隨之提升，參考過去台積電推進製程的經驗，通常都能帶動檢測分析廠商的營運成長。 閎康獲利狀況也非常不錯，當時預估2021年EPS約9.5元，於是在2021/11/29以每股133元買進。 沒想到，才買進不久，就碰到2022年股災的考驗。在2022年4~7月的下跌段，站長內心也覺得很煎熬。 觀察閎康營收，雖然在2022年5月受到中國封控影響，稍有下滑，但營收年增率都是維持正成長，預估2022年至少有賺一個股本的實力，於是在2022/6/14以117元再度買進，攤平成本。 事後回想，當時能勇敢做出這個決定，主要有幾個關鍵因素： 1) 站長長期遵守分散投資的原則，單一持股的權重都不會太高，所以在股價下跌時，能保留加碼空間。 2) 站長從不槓桿買股票，並隨時留有一部份的現金，以備股災來臨的不時之需，這讓投資組合擁有更好的抗壓性及操作彈性。雖然槓上加槓，在多頭時期可以賺比較多，但投資是一場馬拉松，重點是誰跑得長、跑得久。 3) 站長習慣避開估值過高的股票，只要本益比超過20倍，即便買進也只會佔非常小的權重，在市況不佳、估值下調時，才能做好風險控管。當時閎康的估值非常低，營運也沒有轉差的跡象，所以比較能抱得安心。 4) 站長對公司未來發展熟稔於心，既然第三代半導體、台積電先進製程的趨勢都沒有改變，未來就還有可期待的題材。 下一次考驗，就是在2022/10/7美國宣布新一輪半導體禁令，禁止將16nm製程以下邏輯晶片設備、18nm製程以下DRAM設備及材料、128層以上3D NAND Flash設備及材料銷售予中國半導體廠商。 當時閎康連續吃了好幾根跌停，站長也call了閎康發言人，得到的答覆是：「目前禁令尚未正式實施，不太清楚實際影響層面有多大。」 站長冷靜思考一下，如果美國禁止中國取得浸潤式微影設備，中國還是有可能會在成熟製程推動自主化，並持續朝先進製程發展，且第三代半導體多數是6吋、8吋製程，重點在於材料檢測分析，而不是製程節點，對閎康影響可能不大，於是決定續抱。(PS.當時有將分析發表訂閱週報，隔週也公開在FB、Telegram。) 沒想到，才不到一個月，閎康就漲回起跌點了。 接下來，股市氣氛明顯轉趨樂觀，在漲勢中抱股總是比較容易的，就一路抱到了現在。 不過，就在昨天，站長有稍微減碼一些，並不是看壞閎康的基本面，而是站長本來就習慣在漲到一個滿足點時，適度減碼一些部位，將資金轉移到其他更具吸引力的標的。 以閎康2023年預估EPS約11~12元，目前本益比約16倍，位於中間偏高的位階，雖然有可能會持續上漲，但站長的操作風格比較偏穩健，還是以風險控管為最高原則！ 這裡又可以衍生出幾個關鍵心法： 1) 只有神才能買在最低、賣在最高，只要你不是神，那你永遠都會碰到賣出後股價持續上漲的情況。但其實應該換個角度思考，只要你出場的價位是有獲利的，那就是一筆成功的操作！ 2) 既然不可能賣在最高，那就不必考慮賣出後股價會怎麼走，只要你覺得如果賣出後股價持續上漲，心裡也不會對這個決定後悔，那就表示你已經賺到內心的滿足點了，勇敢賣出吧！ 3) 不需要以「追求買賣點的精準度」那麼嚴苛的標準要求自己，只要投資的過程中心情保持愉快，長期下來也有穩健獲利，就是很棒的成果了！  

今天來分享投資合一生技的故事。 在2019年3月15日，站長邀請Dr. Allen，分享「合一(4743)：深度分析報告 [外稿]」這篇報告。當時發現ON-101瞄準的糖尿病足部潰瘍(DFU)，是一個尚未找到有效治療方法的疾病，唯一尚稱有效的藥物卻存在明顯的副作用；而合一第三期臨床試驗的期中分析，看起來非常有機會取得優於現有藥物的成果，且沒有明顯副作用。 當時站長閱讀完這篇報告，做了以下的思考分析： 1. 相較於基亞、浩鼎的癌症藥，已經有許多國際大廠的藥物與其競爭，即使解盲通過，也未必能順利切入市場，ON-101瞄準的糖尿病足部潰瘍市場，沒有其他競爭者。 2. 期中分析顯示治癒率62.7%，優於現有藥物的低於40%，解盲成果是值得期待的。 3. 合一當時股價不到30元，與基亞、浩鼎、中裕、智擎在解盲前就已獲得市場高度關注，動輒數百元的股價不同，這支股票還沒有法人留意到它。 再來就要思考，如果解盲成功，DFU市場規模能創造多少獲利？但因為產品上市八字還沒一撇，銷售量、定價......等數據都還不夠清楚，實在很難準確預估獲利貢獻度，但以一個比較粗略的估算，EPS應有20~50元的水準。 雖然估計值的差距非常大，但對比目前股價只有不到30元，即使往悲觀版本走，還是可能創造非常大的獲利空間。再參考基亞、浩鼎、中裕、智擎的經驗，如果解盲成功，股價達300元以上，也是有可能發生的。但必須留意的是，新藥股解盲，無疑地具有高度風險，如果解盲失敗，即便股價只有不到30元，還是很可能發生重大虧損。 客觀來說，當時的合一，就是一個高風險、高報酬的機會，所以投資時必須留意兩點：第一，絕對不能重押，否則如果解盲失敗，一定會對整體績效造成重大傷害；第二，如果車子發動了，一定要坐穩，不要隨便被甩下車，如果只賺個50%就下車，那承擔那麼高的風險來投資新藥股，就沒有意義了。 沒想到合一的解盲，後來經主管機關要求，補件了好幾次，股價也就在25~35元之間載浮載沉，在新冠肺炎股災期間一度跌破20元，但站長也只能耐心等待解盲結果。有時候，投資的過程，你只需要留意那些真正重要的資訊，看太多雜訊只會造成負面影響。 等待了一年多，直到2020年4月14日，合一宣布明天停牌，當下第一個反應是：「不會吧？終於要開獎了？」 沒想到隔天公布的是，與丹麥藥廠LEO Pharma簽訂FB-825授權協議(參考新聞)，這是一款治療異位性皮膚炎的新藥，目前還在臨床二期試驗中。但由於這個授權案，創近年新藥股授權金新高，獲得市場高度關注，也使得市場在這一天開始留意到ON-101的潛力，隔天股價就一路往上噴，不到三個月就達到波段最高點476元，漲幅約14倍，成為2020年台股傳奇飆股之一。 在車上的過程會不會很煎熬？其實不會，因為多數時間都被「關禁閉」，想賣也賣不掉，而且股價超級強勢，每天都往上開，也不太有震盪，所以抱起來並不困難。 比較震撼的是，在解盲前兩天，股價爆量打開漲停，之後在5分鐘內直接殺到跌停，站長當時疑心是不是有內線聽到風聲，提前知道解盲沒有過，所以也嚇到趕緊在200~220元間出脫大部份持股，所幸以成本不到30元來計算，獲利也已經非常豐厚了！沒想到，事後證明，那天漲停殺到跌停，以及隔天跌停鎖死，都是信心不足的人想在解盲前獲利了結的賣壓，解盲順利通過，隔天開始第二波大漲，在這個階段，散戶也開始注意到合一了！ 大概是特別幸運，在波段最高點476元那天，站長打開PTT Stock板，發現討論區的文章大概每三篇就有一篇合一，甚至LINE還出了一款合一專屬貼圖，各大FB社團散戶也都非常熱衷投資生技股，顯示合一的投資熱度真的很高，再加上錨媽也在當天說她想要賣，經過討論後，站長決定在那天出清所有持股，獲利了結！ 在持有合一的過程中，學到了以下經驗： 1. 新藥股的研發過程是非常冗長的，動輒5~10年，還沒有進入三期試驗的公司，基本上都還不用特別關注。此外，如果股價已提前反映對新藥的預期，後面能期待的報酬率不夠高，承擔的風險卻更大，就不太適合投資。 2. 只能當樂透買，不能當主力持股，否則會面臨過高的風險，畢竟沒有人能預判解盲結果。但就算是當樂透買，只要中獎，對投資績效還是會有很大的幫助。此外，因為解盲過程非常冗長，如果買太多，心情很容易在過程中隨著股價載浮載沉，反而不利等待解盲結果。 3. 不要貪心，漲勢很兇的股票，趨勢逆轉時，跌勢也會特別兇，已經賺好幾倍了，就不要戀棧還想再賺更多，放進口袋的獲利才是真的。 至於合一未來要如何看待？站長建議還是參考專家Dr. Allen的意見，到他的FB粉絲團「Dr.Allen 的股市奇遇記」看看他是如何思考這家公司，應該會有很大的幫助。如果您有定錨加值版會籍，也可以參考「加值版私密直播 2020-07：生技元年，合一傳奇」這場直播，邀請到Dr. Allen分享他的最新看法。

在這次的案例，站長從2017年底開始，就在「2018年電子終端產品趨勢」、「2018年5G & IoT產業趨勢」、「2018年半導體產業趨勢」不斷提醒，也在「定錨產業週報 2018/3/10、2018/3/17號」兩次提醒，在2018年4月11日的「價值投資人養成」心法課又提了好幾次。 說起跟這家公司結緣，是在2017年10月26日的《電子時報》，看到緯穎是Microsoft下一代雲端平台Project Olympus的主要供應商之一。 這篇報導引起了站長的興趣，深入研究後，發現是一家不得了的公司，理由有四： 1. 根據資料，全球ICP業者擴建資料中心方興未艾，預估2018年全球Hyperscale Data Center將達460座，四大雲端服務商Alphabet (Google)、Amazon、Facebook、Microsoft扮演關鍵角色 (詳見【圖一】、【圖二】)。 【圖一】全球Hyperscale Data Center建置數量 (Source: InvestAnchors) 【圖二】全球主要ICP業者資本支出 (Source: InvestAnchors) 2. Intel Purley新平台帶動Data Center換機潮，全球伺服器市場在2017Q3開始強勁復甦，且ODM Direct白牌業者市佔率逐步提高 (詳見【圖三】)。業界認為，Purley平台在2018年底滲透率將達50%，換機需求將從Data Center市場開始推動，再延伸至企業級Enterprise市場。 【圖三】全球伺服器市場規模 (Source: IDC) 3. 緯穎是Microsoft現行雲端平台Azure的主要供應商之一，也是下一代雲端平台Project Olympus的主要供應商之一，且Facebook將在2018年大幅擴增資本支出，並將部份低階Server訂單從雲達轉單緯穎。 4. 緯穎從2017Q4以來，營收一直維持三位數高速成長，但股價反應非常溫吞，完全不像快速成長股該有的表現。 在2018年2月23日，站長預估2017年EPS 11.0元，2018年營收YoY +80~90%，EPS 18.5元 (已考量增資稀釋股本)，2019年營收YoY +15~20%。當時緯穎股價在170元附近，以2017/2018年EPS計算本益比為15.5/9.2倍，對於成長股來說確實非常低估，決定重押買進，後來在280元附近進行第一次獲利出場，減碼持股25%。 建立部位的過程中，當然也面對不少質疑，像是毛利率低、負債比高，站長評估後認為： 1. ODM業者毛利率普遍低，並不是因為競爭力不足，而是因為代工帶料，也就是商業模式的問題，如果只計算代工費，毛利率高達20%以上。 2. 負債比雖高，但公司已辦理現增充實營運資本，獲利強勁也將帶來龐大的現金流，而且公司又沒有重大資本支出的計畫，應付帳款的對象又是母公司，應該不會有周轉不靈的問題，就算真有問題，母公司也會用背書保證、資金貸與......等方式解決。 到了2018年5月15日，緯創公布財報，根據緯創揭露子公司資訊推估，緯穎在2018Q1 EPS高達8.3元，高於原先預估之4.0~4.5元，且原本預估2018年EPS 18.5元，顯然是過於低估了。 經分析後，站長認為主要差異在於： 1.定錨研究團隊原先認為，2018Q1毛利率可能會受到記憶體、被動元件漲價影響，將從5%滑落至4.5%，但以公告數據來看，並沒有發生這個情形。 2.因緯穎本身沒有產能，全數委由緯創代工，營收成長較不會帶動營業費用增加，故營業費用可能低於原先預估。 因此，站長上修2018年EPS至36.6元，以當時股價330元來看，仍然非常便宜，於是立刻將280元減碼的部位買回，等待財報利多發酵。 這種賭市場沒有效率、落後反應的操作，一般來說，在股價反應以後，站長都會立即平倉，所以這筆交易在330元買進後，在400元就先獲利入袋，控制持股比例在合理水位。 之後在緯穎在2018年6月13日達警示股標準，依法公告2018年5月自結盈餘，累計2018年1~5月EPS高達17.5元，大幅優於市場預期。 站長參考券商報告，並致電發言人詢問後，認為2018年4~5月獲利優於預期的主要原因是： 1.2018年5月認列一筆Twitter NRE收入，亦即緯穎為Twitter客製化設計一款Server所獲得的報酬，因為是服務費的性質，毛利率勢必非常高，估計有60~80%的水準。 2.通常獲得NRE的機會後，客戶高機率會將代工訂單同步釋出，等於緯穎下半年很可能會接到Twitter代工訂單。 然而，站長卻在在600元附近，再減碼持股50%，只保留最後25%作為長期投資部位，主要原因是： 1.在試算損益表後，站長認為若排除這項NRE一次性收入，緯穎2018年1~5月EPS很可能只有14.5~15.0元。 2.部份財經名嘴及平面媒體大肆吹捧緯穎，以及Computex 2018緯穎展場爆滿的人潮，讓站長擔憂市場對於緯穎已過度樂觀。 3.在Computex 2018與發言人閒聊，發現Amazon代工訂單分配非常分散，且價格競爭壓力大，雖然緯穎已和Amazon就部份產品開始測試，但短期內不易大舉切入，而Google訂單又集中在雲達，似乎也沒有尋找新供應商的動作，對2019年成長動能存在疑慮。 在這筆投資的過程中，也發生了一些有趣的小插曲。 之前緯穎股價還在400元附近時，有位錨粉在Line群說：「這次我一定要抱到480元！」當時站長打趣說：「週末是台北茶會，今天禮拜一，說不定禮拜五就到了，然後你就要上台分享獲利心得。」結果，緯穎還真的在禮拜四漲到480元，這位錨粉從此被我們稱呼為「飆股二姊」。 另一位錨粉，在台中茶會分享自己過去的投資經驗，幾年下來大虧250萬元，後來加入定錨，運用我們的分析內容，把過去的虧損慢慢賺回來。前幾天，這位錨粉聽說站長要寫緯穎的個案，大方分享他的對帳單 (詳見【圖四】)，證明定錨的資訊內容含金量高，真的能提升績效。 【圖四】緯穎交易對帳單   當然，在定錨2018年代表作大賺出場的錨粉，絕對不只以上這些......。 若你問，緯穎現在還適不適合進場？站長會回答你，以定錨預估的最新財測，2018/2019年EPS 38.8/42.5元(以除權前股本計算)，目前的價位沒有那麼甜了，就算未來繼續上漲，也不能再期待過去這段期間的超級績效。至於要不要買進，就留給各位自行評估。

在2018年11月23日，投資界的老長官提醒站長，邦特股價跌破80元，或許是個不錯的機會。 站長在投資界工作時，也有拜訪過邦特，記得這家公司的主要產品是洗腎用醫療耗材，當年生技股是市場寵兒，不僅新藥股只要有個夢想就能享有數百元的股價，醫療耗材股本益比也長期站在20倍以上，但邦特2018Q1~Q3累計EPS達4.18元，全年少說也有5.3元，本益比只有15倍，是什麼原因讓它跌那麼深呢？ 通常看到一家公司股價跌深，會直覺聯想到營收、獲利不佳，但觀察邦特2018年營收成長率仍有雙位數，前三季獲利也相當不錯，顯然不是這項原因。接下來，需要更多資料佐證，是否有其他質化的因素，導致市場下修對公司未來業績的預期。於是站長立刻從資料庫中翻出這家公司的報告，研究是否有質化因素，例如市佔率下滑、同業殺價競爭......等。 關於這家公司的初步評估，站長已經在「邦特(4107)：輕鬆投資報告」分析過，這邊不再贅述，以下主要是輕鬆投資報告沒有提到的內容。 1. 血液迴路管在台灣市佔率超過40%，在菲律賓掌握兩大國際品牌客戶B公司、F公司，其中B公司的訂單量維持穩定，F公司近年積極併購當地洗腎中心，擴大市場版圖，對邦特的下單量也持續成長，預期2019年訂單量會超過B公司。此外，邦特也持續佈局印尼、越南市場，兩地腎功能衰竭病患有接受治療的比例不高，未來可望受惠於滲透率提升。 2. 藥用軟袋受到土耳其關稅衝擊，失去客戶訂單，但後續有找其他客戶彌補，目前產能滿載，近期投資7,000萬元新增一條產線，預計2019Q3投產。 3. TPU導管產線持續引進自動化設備，截至2018年底，月產能從6萬條提升至8萬條，預計2019Q2以前提升至10萬條。由於TPU導管毛利率為各產品線中最高，若營收佔比增加，將有助毛利率提升。 4. 新產品血液引流攝影導管，目前在台灣已有專案補助，並已取得中國認證，產品定價較國外競爭對手便宜20%，具市場競爭力，2019年營收貢獻度可望逐步提高，且產品出貨量達經濟規模後，毛利率也有往上提升的空間。 5. 生產基地主要位於台灣及菲律賓，不會受到中美貿易戰影響，且醫材類股屬抗景氣循環產業，受總經環境轉弱的影響較小，符合站長當時的選股策略。 在研讀各方資訊後，評估邦特2019年營收成長率應能維持雙位數，毛利率也有機會提升，2019年EPS有機會達到6元，以股價80元計算，本益比只有13.3倍，對於抗景氣循環的醫材類股來說，算是相對便宜的價位。於是，隔天開盤，站長就在80元附近買了一些，並分享在定錨LINE群。 沒想到，才剛買進，股價就開始上漲，現在回頭看幾乎是買在波段最低點。在盤勢不佳，大家每天都在擔心美股重挫會不會影響隔天台股時，手中有一支漲不停的股票，真的是特別開心！之後在2018年12月14日，觀察技術面出現爆量長上影線的訊號，短期內有可能會回檔，且股價來到96元，本益比從13.3倍上升至16倍，不再是相對便宜的好機會，就順勢脫手、獲利了結。 這筆操作，也是站長在2018Q4台股行情不佳之際，能維持單季正報酬，拉高全年報酬率突破40%的功臣之一。