台股觀察週報 2019/5/26

2019-05-25

1. 本週持續反映華為事件(詳見「歐美大廠抵制華為事件評估」),較具指標性的穩懋、聯詠、奇鋐、泰碩......等,連續多日重挫,幾乎看不到防守力道;直到週四以後,跌勢才逐漸緩和下來,市場想起華為事件的潛在受惠股(詳見「華為事件潛在受惠股」),以及下一波有可能被制裁的海康威視潛在受惠股。截至目前為止,中美雙方的態度都非常強硬,衝突沒有降溫的跡象,故我們認為下半週的跌勢趨緩,只是非常弱勢的反彈,短期內沒有止跌落底的跡象,風險還是非常高。

2. 去年下半年以來,我們強調半導體庫存調整期將在2019Q2季末進入尾聲,但近期走訪供應鏈,皆表示受到華為事件衝擊,原先期待的庫存回補急單並沒有出現,下半年景氣不明朗。市場也傳出,台積電也有感於華為事件後下半年景氣能見度較低,推出較優惠的折扣,吸引客戶預購產能。我們認為,在華為事件後,台積電的基本面將面臨三大風險:

i. 儘管台積電聲明,將維持對華為的出貨,但如果華為手機市佔率下滑,未來對台積電投片量還是會減少。雖然,華為也有可能因為晶片自製率提高,反而追加對台積電投片,但這個可能性在ARM宣布加入抵制後降低很多。此外,宣布抵制華為的歐美半導體廠,很可能是在台積電投片。沒有抵制華為的公司,只要華為沒找到替代方案,缺任何一個元件的產品是沒辦法出貨的,會連帶被拖累。

ii. 若華為手機沒辦法順利出貨,或是中國消費者抵制購買iPhone,最大受惠者都是三星(Samsung),可望接手華為及蘋果(Apple)的市佔率,由於三星的晶片一半採自家設計、一半採高通(Qualcomm),多數都是在三星投片,三星手機市佔率提高不利台積電接單。不僅如此,三星手機市佔率提高,將連帶影響一連串台系供應鏈,整理如下:

iii. 台積電若提供較佳的價格折讓優惠,不利下半年毛利率回升至50%以上,低於市場對下半年的樂觀預期。

總結以上,我們下修台積電2019年財測EPS至12.30元(前次預估12.90元),對於下半年毛利率重新站穩50%以上,抱持較保守的看法,但新臺幣重貶可能會帶來驚喜。此外,近期外資持續賣超台股,新台幣兌美元匯率已在本週貶破31.7元,外資撤出不利權值股評價,應特別留意這項風險。

3. 週五玉晶光、神盾......等多檔指標股,早盤相當強勢,但午後開始殺尾盤,其中玉晶光單日波動幅度達13%,終場跌停作收,主要是華為、蘋果市佔率下滑皆不利玉晶光接單,而神盾雖然是三星概念股,但匯頂來自華為訂單減少後,也很可能以更優惠的價格搶進三星供應鏈(詳見「歐美大廠抵制華為事件評估」),對光學式屏下指紋辨識IC單價造成壓力。

4. 散熱廠商中,奇鋐的跌幅特別大,主要是反映下半年華為在中國5G基礎建設的20萬套基地台訂單,很可能會受到本次事件波及而遞延或取消,我們已在2019年5月16日提醒這項風險(詳見「5G AAU帶動散熱產業新商機」更新內容),並下修奇鋐、泰碩財測預估。 同族群的雙鴻、超眾,近期股價相對強勢,主要是反映兩家公司是三星手機微型熱導管、均熱片供應商,但實際營收貢獻度並不高,約在5~10%之間。

5. 金融股(不含壽險)近期股價相對強勢,尤其上海商銀掛牌上市後股價一路上漲,本週來到57.8元歷史新高,但獲利能力並沒有明顯成長,主要都是評價提升,目前本益比已來到17倍附近。我們認為,這主要反映市場避險情緒升高,以及外資拉金融掩護資金撤出,應偏空解讀,現階段可能是不錯的長線賣點。反觀壽險業,近期在「配息不理想」、「IFRS 17即將上路」、「避險成本上升」三大利空壟罩,股價較弱勢,但事實上壽險業淨值持續創新高,新台幣匯價重貶也有利緩解匯損問題,評價反而相對低估,或許是不錯的長期買點,但短期內現金增資案會持續壓抑股價,並且要留意美國股、債市波動加劇的風險。

6. 近期記憶體市況平淡,原先認為2019Q2 NAND Flash在國際大廠控制產能後,報價跌幅趨緩至5~10%,實際情況,SLC、MLC NAND Flash雖見止跌,但主流規格TLC NAND Flash仍持續下跌,跌幅達10~15%。由於華為事件將衝擊手機市場,而手機市場是NAND Flash最大消費來源(約佔一半),我們認為下半年NAND Flash報價將不如原先預期持平或小幅回升,而是將下跌3~7%,原先樂觀的態度轉為中立。

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有趣的散戶投資心理

以前在業界的時候,經常碰到一個情況,就是有一支股票上漲時,上級主管跟基金經理人會問你為何沒有推,但明明那支股票你之前已經推薦過了。這個案例告訴我們,在專業投資人的角度來說,或許是平時接觸的資訊太多了,對於研究員推過什麼股票,如果不是一而再、再而三地重複推薦,他們很可能不會有記憶點。 出來創辦定錨的這段期間,站長發現,散戶也有很嚴重的失憶症,對於我們分析過的東西,過一段時間就會忘記。雖然站長不喜歡強調我們的分析準確度,但如果不偶爾提一下,好像很容易讓讀者覺得無感。所以這篇就來整理我們最近分析過的內容,以免又收到取消訂閱申請,理由寫「對投資績效沒有幫助」,站長會覺得很無奈的。 一、華為事件潛在受惠股 在「華為事件潛在受惠股」獨家產業報告中,站長開篇就提到射頻元件廠立積受惠最大。 就目前已知資訊來看,最困難的問題可能是在射頻元件,但事實上,這也不是完全找不到備援方案。 LTE前端射頻模組(RF-FEM)主要包括PA、Switch、LNA三大模塊,台系IC設計業者立積擁有LTE Switch、LNA設計能力,聯發科旗下絡達擁有LTE PA設計能力,很可能會是本次抵制華為事件的潛在受惠者。當然,潛在受惠者的定義,是「有機會」、「沒把握」,在實際接到訂單以前,都只是想像空間。 立積是一家以Wi-Fi RF-FEM為核心產品的公司,同時也是華為Wi-Fi RF-FEM的供應商,公司在2015年3月、2016年4月陸續發表LTE Switch、LTE LNA並成功導入量產,2017年LTE LNA正式切入華為供應鏈,2018年LTE Switch以價格策略搶下華為訂單。若未來三大射頻元件廠商Skyworks、Qorvo、Broadcom都停止向華為供貨,海思在短期內也尚未掌握射頻元件設計能力,立積是華為唯一的選擇。 此外,在同一篇獨家產業報告中,第三段關於Wi-Fi基頻晶片的分析,除了提到聯發科、瑞昱之外,又再度提到立積。 目前華為手機Wi-Fi基頻晶片大多採用Broadcom的解決方案,但Broadcom已宣布加入抵制行列,未來華為可以轉向聯發科(旗下雷凌)、瑞昱購買Wi-Fi基頻晶片,其中聯發科的產品效能表現優於瑞昱。此外,Wi-Fi基頻晶片也需要RF-FEM搭配,由於Skyworks、Qorvo、Broadcom可能都會停止供貨,又回到第一段提到的立積。 事後立積股價表現如何?我們讓線圖說話。當然,以目前的位階,已經不建議大家再進場追價了,風險意識要開始提高。 二、餐飲類股 在「台股觀察週報 2019/6/2」第四點,站長寫下這段話: 4. 貿易戰越演越烈,許多投資人開始將資金轉移至內需股,這個邏輯基本上是正確的,也有助於打造低風險投資組合,但還是要留意內需型公司的成長性及評價。 i. 近期黃豆、玉米、小麥期貨報價強勢上漲,飼料事業佔獲利結構比例較高的大成、卜蜂可望受惠,另可留意新加坡養雞業者其祥-KY的轉型,比起國內散戶廣泛討論的大成、卜蜂,其祥-KY才是最純正的雞肉概念股,但飼料價格上漲有可能會影響短期毛利率。 ii. 餐飲類股或許也是不錯的選擇,且近期漲幅相對其他內需股來得小,不排除未來落後補漲的可能性,其中以「瓦城」最值得關注。 後續站長又在LINE群表示,很多投資達人想要分析這支股票,而這支股票平常成交量非常少,流動性不足,在投資達人分析後很可能會吸引散戶買盤推升股價,可以炒個短線。事後驗證,瓦城在我們提到以後一路噴發,至今漲幅已超過20%。當然,短線漲幅過大的股票,風險意識一定要提高,還有投資達人何時開始「買進轉中立」也是值得留意的關鍵資訊。 三、金融類股 在「台股觀察週報 2019/6/2」第五點,站長寫下這段話,指出上海商銀、玉山金評價偏高: 5. 金融股的評價呈現兩極化,銀行股評價位於歷史偏高水準,壽險股的評價卻位於歷史偏低水準。儘管壽險業面臨「國外金融資產評價風險」、「避險成本上升」、「IFRS 17即將上路」三大壓力,並有現金增資的因素干擾股價,我們還是認為壽險股的投資價值高於銀行股。 i. 中壽現增認購最後買進日在2019年5月31日,因現增定價非常甜蜜,吸引不少投資人搶先買股取得認購資格,但下週可能會開始面臨套利賣壓(可能是賣現股、認新股或融券放空鎖住價差),直到2019年6月底現增繳款結束、新股發放為止。由於本次現增定價明顯是大股東開發金意圖吃小股東豆腐,這段期間,只要股價有接近現增定價,都是非常好的長期買點。 ii. 國泰金也預計將在今年辦理現金增資,但國泰金不像中壽背後有大股東開發金意圖低價取得經營權的問題,不至於開出太離譜的現增定價,雖然辦理現增期間會壓抑股價,但應該不會發生公告現增定價後股價重挫的情況。 iii. 上海商銀、玉山金在資金追捧下,現金殖利率分別只有3.4%、2.6%,股價淨值比分別來到1.7倍、1.8倍,以台灣銀行股低成長性的條件,此時買進上海商銀、玉山金的報酬期望值非常差,若手上已有部位也可以評估是否要適度調整。 此外,在「台股觀察週報 2019/6/9」第五點,我們再次強調同樣的論點: 5. 受到全球經濟成長放緩,以及中美貿易戰影響下游客戶備貨意願,位居全球科技產業鏈上游的台灣電子產業,實在很難找到前景看好的,於是資金開始往內需、金融產業轉移,使內需、金融類股的股價表現相對強勁。然而,這波上漲反映的是資金湧入推升評價,低成長、穩定配息的本質並沒有改變,此時進場的預期報酬率降低、風險提高,吸引力反而是下滑的。 i. 我們依舊認為玉山金、上海商銀評價高估的情況非常嚴重,投資人或許可以「股價淨值比>1.5倍」、「現金股利殖利率<3%」兩項條件,或是參考財報狗網站歷史股價淨值比河流圖,來衡量金融股是否有評價高估的風險。 ii. 壽險股評價反而相對偏低,反映市場擔憂IFRS 17實施後,保單負債依市場利率重新評價,將使負債遽增、淨值驟降,但近期壽險股皆籌備辦理現金增資,充實營運資本,且在2025年IFRS 17實施以前,新發的低利率保單將持續稀釋資金成本,故我們認為IFRS 17實施對壽險股的衝擊應在可控範圍內。 之後玉山金、上海商銀股價都有一波回檔,上海商銀有再度彈回前高,但玉山金目前還在半山腰,目前為止我們的看法還是沒有改變。 四、可轉換債券 如果你不喜歡風險太高的電子股,也不喜歡買傳產股,站長也提供可轉換債券給你選擇。在2019年6月9日發佈「碩禾(3691):營運簡評」個股報告,第三段提到可轉換債券的資訊。 3. 碩禾二可轉債,轉換價格245.1元,2021年1月25日可以103.80元執行賣回權,以目前市場交易價格85.00元計算,到期殖利率(年化)約13.0%。 a. 根據2019Q1財報,公司帳上流動資產114.62億元,包括現金及短期投資56.77億元、應收帳款36.17億元、存貨15.35億元;帳上負債包括短期借款26.98億元、一年內到期長期負債36.85億元(主要是海外無擔保可轉債)、應付公司債18.57億元(主要是國內無擔保可轉債碩禾二),長期借款23.33億元(每年支付3.5~4.0億元攤還本息)。 b. 由於本業已轉虧為盈,投資儲能材料事業的資本支出高峰期已過,公司不僅還有23.75億元的短期借款額度尚未動用,還擁有許多電廠可以在危急時處分,故我們認為碩禾二可轉債在未來兩年內違約機率不高。 連穩健的投資標的,只要選得對,也會有相當不錯的獲利。順帶一提,目前這支債券到期殖利率還是有10%以上。 如果這樣叫「對投資績效幫助不大」,站長認為只有兩種可能: 1. 可能你根本沒有在用心學習,發過的報告都沒有花時間看,或是隨便掃過,沒有留下記憶點。現在訂閱文章不只提供音訊檔,還親自幫各位劃重點,如果還是沒辦法留下記憶點,站長也沒辦法再做更多了。 2. 其實你需要的是明確的投資建議,例如「OO股票在XX價位買進/賣出」,如果是這樣,訂閱制可能不太適合你,麻煩去找投顧。

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2019-06-21

《股海老牛專挑抱緊股,穩穩賺100%》書評

很榮幸接到出版社的邀約,在新書剛上市一週內,就有機會拜讀股海老牛的新作,並提供三個贈書名額給錨粉。 剛拿到這本書,發現內容排版相當工整,而且附註很多「老牛小教室」,特別將讀者有可能會不理解的名詞挑出來解釋,實在非常貼心! 內容主要圍繞著股海老牛的投資心法,「抱」、「緊」、「處」、「理」四字訣,分別意味著: 1.「抱」:挑到好公司就要一直抱著。 2.「緊」:買在好價格才能抱得緊。 3.「處」:做好情緒管理,面對盤勢上下震盪才能處變不驚。 4.「理」:理智配置投資組合,順勢加減碼。 要做到以上四點心法,關鍵在於要如何挑到好公司,以及如何評估何時才是好價格,並且要做好風險控管,以及資金配置,才能獲得穩健的投資績效。 在「抱」字訣,股海老牛從財報分析的角度,教導讀者如何透過財報數字來洞悉公司營運。令站長印象深刻的是,股海老牛在本章的最末段,點出「財報分析只是起點」這個概念,與我們過去向錨粉們強調的不謀而合。我們一向主張,財報只能反映公司過去一段時間的營運概況,要洞悉未來趨勢,還是要搭配產業分析,才能更具前瞻性。 在「緊」字訣,股海老牛介紹了多種投資界常用的評價方法,非常可貴的是,股海老牛不僅介紹這些評價方法的優點,也點出了這些評價方法的盲點,同時提醒讀者「不要看後照鏡開車」,並鼓勵讀者「建立專屬自己的估價模型」。定錨也曾在「現代價值投資」心法課做過類似的介紹,並主張「深度分析靠定錨、投資決策靠自己」,因此站長對於股海老牛的在本書提到的這些觀念,當然也是非常認同。 在「處」字訣,股海老牛介紹了多種投資心理學的謬誤,指出情緒的不穩定會影響投資績效,而紀律、冷靜、理性是避免不穩定情緒影響投資績效的方法。這些觀念,也就是我們平常一再對錨粉強調的,投資一定要強調風險控管,嚴守資金配置及停損紀律,「不要讓心中的小惡魔誕生」。 在「理」字訣,股海老牛大方分享自己在控管投資組合的一些要點,對於還沒有能力建構投資組合的讀者,這個章節很有參考價值,建議各位可以先從模仿開始,再逐步調整成適合自己的版本。 本書的最後,股海老牛也分享了20檔觀察股口袋清單,如果你是剛進入股市,尚未建立足夠口袋清單,很難做到分散配置的投資人,可以考慮從這張清單裡面的股票開始,建立自己的能力圈,再慢慢擴大研究範圍。

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2019-05-13

台股觀察週報 2019/3/31

1. 本週全球金融市場持續反映美國利率倒掛,市場觀望氣氛濃厚,也加深了市場對聯準會降息的預期。根據FedWatch,在利率倒掛後,市場預期2019年降息1碼的機率,大幅提高至40~45%,高於維持利率不變的機率30~35%,這意味著市場開始期待聯準會釋出更多「鴿派」的訊號。 2. 下週美股行情應該還是以盤整為主,市場會靜待下週五晚間美國公佈非農就業數據。前期非農就業數據在北美暴風雪的影響下,月增僅2萬人,大幅低於市場預期值18萬人,所以本期數據將會被市場用來判斷,前次數據不如預期究竟是暫時性因素,還是美國經濟真的有衰退疑慮。 3. 雖然行情在末升段的機率很高,離轉折點似乎也越來越近,但末升段的噴出行情還是可以留意。記得2006~2007年,在利率倒掛後,市場熱炒LED、太陽能族群,相關個股評價普遍在30倍以上,那這次多頭行情的最後派對又會熱炒哪個族群呢?目前看來,還是以車用半導體、5G族群的機率最高,尤其是過去盈餘記錄穩健,題材純度高的個股,最有機會受惠,但建議避開評價已非常高的化合物半導體族群。 4. 車用半導體指標廠商英飛凌(infineon)下修財測,鈀金報價重挫,反映全球車市景氣走緩疑慮加深,以及中國政府縮減對電動車的補貼,開始影響到電動車銷售量。關於英飛凌下修財測,對相關供應鏈的影響,可參考昨日發布的獨家產業報告「英飛凌下修財測,車用半導體景氣蒙塵」(連結)。但我們仍強調,車用半導體為長期趨勢,不會因為短期的景氣逆風而改變。 5. 近期華為發布P30,供應商清單中陸系業者佔比大幅提高(連結),且近期市場傳出華為下令供應商在2019Q2季末以前,備妥1.5億支手機料件庫存,有可能是公司擔心孟晚舟事件升溫,會被美國政府進一步制裁,提前做出準備,近期可以期待手機供應鏈接獲急單。 6. 近期傳出陸系業者積極開發國產射頻元件。有別於傳統射頻元件大廠Skyworks、Qorvo、Avago都屬於IDM業者,擁有自己的in-house產能,陸系射頻元件業者勢必要委外代工,有助化合物半導體代工業者的市場版圖擴大。然而,華為急單屬短期效益,而陸系業者自行開發的國產射頻元件,受限於技術門檻,產品品質尚未成熟,短期內相關族群股價應是過度反應了。 7. 群聯法說會對NAND Flash景氣釋出樂觀訊號,符合我們先前提出的看法,詳細請見獨家產業報告「NAND Flash需求回穩,報價加速落底」(連結)本文及補充內容。 8. Apple宣布放棄AirPower量產,可能會衝擊市場對於無線充電的信心,並開始聯想USB-PD快充,相關供應鏈包括快充及控制IC業者昂寶-KY、創惟、偉詮電,連接器業者嘉澤,靜電防護元件晶焱......等。

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2019-03-31

台股觀察週報 2019/4/28

1. 近期美股進入超級財報週,本週Intel、Xilinx,以及下週AMD、Apple對於景氣的展望,皆為市場關注的焦點,預期盤勢將會隨財報公佈而呈現震盪。 2. 美國VIX期貨淨空單部位創2004年以來新高(參考連結),顯示市場氣氛非常樂觀,但這波市場反彈主要是對於下半年景氣復甦的預期心理,從基本面的角度來看,實在沒有如此樂觀的理由,提醒各位股神巴菲特的經典名言:「在別人貪婪時恐懼,在別人恐懼時貪婪。」 3. 儘管Intel 2019Q1財報優於市場預期,但經營層表示,受到Data Center需求不如預期影響,2019年財測營收從710億美元下修至690億美元;而Xilinx財報雖符合預期,且受惠中國、南韓5G先期基礎建設對FPGA的強勁需求,通訊業務成長動能強勁,但也指出Data Center業務展望疲弱,呼應Intel的看法,顯示Intel下修Data Center展望不僅僅是面臨AMD競爭,也受到終端市場需求疲弱的影響。 4. 由於美股兩家重量級公司皆看淡2019年Data Center產業景氣,就算下週一AMD釋出強勁的業績展望,我們也會認為是個別公司市佔率提升的效益,對於今年Server供應鏈的業績表現仍抱持謹慎看法。 5. 儘管近期工具機族群屢傳佳音,2019年4月24日全球傳動在證交所法說會上,也表態客戶經過半年多的庫存調整後,目前庫存已回到正常水位;但同一天日本工具機龍頭發那科(FANUC)公布財報,指出中國企業對於設備投資的態度相當保守,工業自動化設備的需求也非常疲軟,預估2019財年營收YoY -15.5%,稅後淨利YoY -59.6%,且經營層表示看淡2019下半年景氣復甦的力道。由於工具機是工業之母,對於許多產業的景氣都具有指標意義,故我們仍維持原先看法,認為這波庫存回補只是短期效應,下半年景氣仍是緩慢復甦,而非市場預期的強勁彈升。 6. 本週四穩懋法說會,2019Q1財報大幅低於預期,拖累隔日砷化鎵族群走勢,穩懋開低走低、收盤跌停,全新也重挫約6%,提醒各位要留意5G供應鏈基本面跟不上股價漲幅的風險,在財報公布時特別容易出現震盪走勢。此外,我們對於近期華為備貨需求、下半年iPhone備貨需求,以及VCSEL在Face ID、主鏡頭感測的長期展望,皆抱持相對保守的態度,詳細資訊可參考「穩懋(3105):法說會報告」。 7. 近期散熱族群股價開始修正,我們仍維持原先看法,5G基地台散熱需求將在3~5年內持續發酵,且訂單量大、穩定、價格好,相關供應鏈可望長期受惠;但手機薄型均熱片進入門檻較低,許多業者皆有意在2019Q3投入,瞄準韓系、陸系品牌客戶,預期今年底以前會有一波殺價競爭。 8. 持續看好NAND Flash歷經6~7個季度的庫存調整後,將在2019Q3迎接供需平衡,主要是目前報價已跌至原廠(不含Samsung)的現金成本,帶動SSD在Data Center、PC/NB的滲透率提升速度加快,預期2019Q2只有Samsung會砍價5~10%,其他業者不會跟進,2019Q3報價有機會開反彈。以台系供應鏈來看,目前從上游控制IC、中游封測、下游模組業者,皆表態看好2019Q3旺季行情,我們認為這波小循環值得期待。

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2019-04-28